Stablecoins går inn i en periode med stor usikkerhet etter at US Securities and Exchange Commission merket BUSD som en "uregistrert verdipapir" og beordret Paxos til å slutte å prege nye tokens.
Signaliserer disse trekkene en større krig fra amerikanske regulatorer om stablecoins? Kan SEC erklære alle stablecoins-papirer, eller er BUSD et spesielt tilfelle?
Uavhengig kryptoreporter Amy Castor, som har dekket kryptovalutaer siden 2016, mener BUSD-nedbruddet er rettet direkte mot verdens største kryptobørs, Binance:
«Å gå etter Paxos-utstedte BUSD er en del av et mye bredere angrep på krypto. De går etter halsen, og de planlegger å kutte blodtilførselen.»
Hun fortsetter, "De ønsker å drepe BUSD fordi BUSD er avgjørende for Binance, som er det største offshore kryptocasinoet. Binance konverterer automatisk hver amerikanske dollar og stablecoin til BUSD (den festede versjonen). Nå må de finne noe annet å automatisk konvertere til... sannsynligvis Tether. Så kanskje myndighetene vil sikte på Tether neste gang, noe som har latt vente på seg.»
Selv før disse regulatoriske bevegelsene på BUSD, viste ulike indikatorer en stor innløsning av stablecoins mellom september 2022 og februar 2023. Kan en bankkjøring på innløsninger føre til en betydelig stablecoin-depegging-hendelse? Noen mener det, og peker på innviklede kontantreserver som holdes av stablecoin-statskasser, behovet for tredjepartsrevisjoner og det urolige forholdet mellom stablecoins og det amerikanske finansdepartementet.
Så hvor stabile er stablecoins?
Typer stablecoins
En stablecoin er bare et token som er knyttet til verdien av en eiendel, en algoritme eller en fiat-valuta. De er enormt populære som en de facto arbeidskapital for handelsmenn eller som en trygg havn for utbetalinger, med den totale verdien avgjort med stablecoins i fjor trykke 7 billioner dollar – det er mer enn Mastercard.
Per 10. februar representerer de tre store dollardenominerte fiat-collateralized stablecoinsene (USDT, USDC og BUSD) nesten 12 % av den totale kryptomarkedsverdien og står for 91.58 % av hele stablecoin-tilbudet.
Gitt at den amerikanske dollaren er den globale reservevalutaen, graviterer stablecoins mot den som en kobling, men det finnes andre kategorier. Asset-collateralized stablecoins bruker virkelige eiendeler, for eksempel gull, som sikkerhet for å opprettholde stabile prisnivåer, som med Paxos' PAXG.
Stablecoins som er sikret av kurver med kryptovalutaer, er støttet av andre kryptovalutaer og stablecoins, som i seg selv kan være asset-collateralized eller fiat-collateralized. MakerDAOs Dai oppfant denne modellen. Dai er en algo-stablecoin støttet av forskjellige andre stablecoins, Ether og innpakket Bitcoin.
Mest kontroversielle, algoritmiske stabile mynter kombinere en desentralisert myntmekanisme med økonomiske insentiver for å opprettholde bindingen til en målverdi, vanligvis dollaren. Automatiserte prosesser - i teorien - holder verdien nær dette målet. Det er tydeligvis fortsatt eksperimentelle, priskoblingsalgoritmer lar handelsmenn prege og brenne mynter etter behov for å opprettholde prisen.
I mai 2022, Terras algoritmiske stablecoin, UST, berømt depegged på grunn av sin sirkulære avhengighetsdesign. Flere lommebøker utnyttet sårbarheter i Terra-økosystemet og dets automatiserte prosedyrer. UST stablecoin – og dens sikkerhetstoken, LUNA – kollapset og dro markedet inn i en ny vinter.
Den dårlige nyheten er at fiat-sikkerhetssikrede stablecoins også kan depege i et bankløp.
Depegging og kontantreserver
Stablecoins beveger seg opp og ned med sine dollarpinner konstant, innenfor et forhåndsdefinert område for normal bevegelse. Et lite spekter av fluktuasjoner er normalt, men betydelig bevegelse i en vedvarende varighet fører til bekymringer om depegging.
"Det virkelige problemet er selve bindingen," sier Sinclair Davidson, økonom ved RMIT University. «Å lage et fastkursregime er utprøvd. Nasjonalstatene har mislyktes, og nå prøver privat sektor å gjøre det samme. Nesten alle faste utvekslinger i menneskets historie har vært utsatt for angrep.»
Bankløp er en selvoppfyllende profeti, ettersom kunder raser for å ta ut penger i panikk før andre slår dem til det. Stablecoins kan depege og potensielt kollapse med høy hastighet, ettersom de selges på hundrevis av kryptobørser og handles 24/7.
Noen sikkerheter er mindre likvide, og verdsettelser av oppgitt sikkerhet kan endres basert på prisen på de underliggende eiendelene og kostnadene ved å konvertere den til kontanter. Selv USDT, USDC og BUSD står overfor risikoer som er vanskelige for erfarne kryptoinvestorer å se.
For eksempel inkluderer USDTs sikkerhet sikrede lån (8.7 %) og andre investeringer (4 %), med ukjent informasjon om deres forfallsdetaljer eller underliggende sikkerhet. USDT også lister selskapsobligasjoner og edle metaller (5.1 %) i sine reviderte rapporter.
USDT-rapporten datert desember 2022 viser bare 58.5 % av kontantreservene i amerikanske statskasser, med en gjennomsnittlig forfallsdato på mindre enn 60 dager. Til sammenligning har USDC og BUSD 100 % av sikkerheten i det amerikanske finansdepartementet som obligasjoner og også sterke kontanter.
Så, ettersom fiat-sikkerhetssikrede stablecoins vokser i markedsverdi, vil tredjepartsrevisjoner som bekrefter "bevis på sikkerhet" bli en avgjørende del av bransjen. De er allerede et aktuelt tema siden FTX-kollapsen og for DAO-skattkammer, hvis opprinnelige tokens kan være svært flyktige. Så en avgrensning av bankdrift er plausibel.
Les også
Nylige innløsningsdepeg-trusler
Whale Alert – et blokkjedeanalysesystem som rapporterer tokenforbrenninger og mynter for USDT, USDC og BUSD – registrerer at fra slutten av 2022 til begynnelsen av 2023 var det en betydelig økning i innløsninger av stablecoin, hovedsakelig i BUSD.
De synkende markedsverdiene til disse stablecoins bekrefter dette. Siden deres rekordhøye forsyninger i november 2022 frem til 10. februar 2023, ble til sammen 9.8 milliarder dollar – eller 7.23 % av stablecoins – innløst og forlatt kryptomarkedet. Før 13. februars SEC-aksjoner representerte BUSD allerede over 31 % av innløsningene.
Krypto-investorer har kanskje ikke lagt merke til nedgangen i stablecoin-dominansen i kryptomarkedet. Stablecoins falt ned fra en markedsverdi på 16.5 % til 12.9 % de siste tre månedene, og fjernet nesten 10 milliarder dollar i likviditet fra markedet.
Storskala innløsninger har betydd redusert likviditet for stablecoins. Disse stabile myntene med fiat-sikkerhet eller statssikkerhet kan stressteste gjeldende kontantbeholdningsforhold (20 %-intervallet for USDC, 6 % for BUSD og et ukjent forhold for USDT).
Så "fiat-sikkerhetsbelagt" kan være en feilbetegnelse, ettersom opptil 80 % av sikkerheten holdes i statskasseveksler med fast løpetid på 30 dager, med bare 20 % i likvide kontantinnskudd.
Stablecoins vil sannsynligvis forbli relativt stabile under et markedskrasj. Imidlertid kan store uttak av stablecoins på sentraliserte børser til selvdepot-lommebøker eller til fiat føre til forsinkelser. CEX-er, fiat-på- og avkjøringsrampene, har kanskje ikke tilstrekkelig med stablecoins til å møte uttak, eller volumet av stablecoin-innløsninger kan være større enn kontantene på hånden for øyeblikkelige innløsninger.
Det siste eksemplet er uprøvd, men mulig. Den 13. desember 2022 stoppet Binance over 1.6 milliarder dollar i USDC-uttak, siden børsen ikke hadde USDC for hånden for å finansiere nevnte uttak.
Forsinkelsen var rundt åtte timer, men disse innløsningsforsinkelsene har potensiale til å midlertidig depege en stabil mynt.
Tredjepartsrevisjon er nødvendig
I følge rapporten fra september 2022 fra Grant Thornton – USDCs revisorer – ble bare 19.4 % av USDC holdt som kontantinnskudd. De resterende 80.6 % ble holdt som "reserveaktiva", en rekke amerikanske verdipapirer med en vektet gjennomsnittlig forfallsdato på 29.6 dager.
Derfor er tillit til stablecoin-revisorer avgjørende - og det er ikke mye tillit rundt. Mange i kryptomiljøet har for eksempel forbehold om Tether, som har engasjert seks forskjellige regnskapsfirmaer siden 2017. Det har også blitt bøtelagt med 41 millioner dollar av Commodity Futures Trading Commission for å ha publisert falske reservedata. CFTC sa at i stedet for å ha 1 USD i støtte for hver 1 USDT – som Tether hevdet – hadde Tether på et tidspunkt 61.5 millioner dollar mens det sirkulerte mer enn 442 millioner USDT.
Tethers regnskapsfirma, Friedman LLP, ble anklaget av SEC for "serielle brudd på de føderale verdipapirlovene" samt upassende profesjonell oppførsel og bøtelagt 1 million dollar.
Castor fremhever Tethers vanskelige handlinger da den åpnet en konto i Noble Bank om morgenen 15. september 2017:
"Bitfinex overførte 382 millioner dollar til Tethers konto fra kontoen deres, og deretter viste Tether Friedman LLC sin nye kontosaldo klokken 8 den dagen."
Avgjørende, mens stablecoin-leverandører har engasjert uavhengige revisorer, er det betydelige forskjeller mellom attester og fullstendige revisjoner. For eksempel kalles Grant Thortons rapport fra september 2022 om USDCs økonomi en "attestasjonsrapport", ikke en fullstendig revisjon. I innledningen er det en ansvarsfraskrivelse om at Circle selv attesterer sin egen økonomiske rapportering:
«Circle Internet Financial, LLCs ledelse er ansvarlig for påstanden. Vårt ansvar er å uttrykke en mening om reserveinformasjonen i den medfølgende USDC reserverapporten basert på vår undersøkelse."
Bli medlem!
Den mest engasjerende lesingen i blockchain. Levert en gang a
uke.
Castor påpeker at "En attestasjon er et øyeblikksbilde. Det betyr at kanskje stablecoins var fullt støttet i et minutt. Det er omtrent alt det betyr." Hun fortsetter:
"I en full revisjon vil du se etter urapporterte forpliktelser. Du vil også sjekke reserven over tid - for å sikre at stablecoin-utstederen ikke trekker ull over øynene til regnskapsføreren slik Tether gjorde i 2017.
Oppsummert kan det neste bankløpet depege USDC hvis mer enn 20 % av kontantinnskuddene kreves for å oppfylle kundeinnløsninger i løpet av kort tid, og smitte kan spre seg raskt. Markedsverdien for stablecoins er nå for stor til at den amerikanske regjeringen kan ignorere.
Hva skjedde med BUSD?
I februar utstedte SEC et Wells-varsel (som betyr at det vurderer håndhevelsestiltak) til Paxos, med påstand om at BUSD er et uregistrert verdipapir. Paxos kan nå svare med sin sak mot å bli saksøkt. Men SEC har uttalt at den vurderer de fleste kryptoaktiva verdipapirer, inkludert stablecoins.
"Vi vet ikke nøyaktig hvorfor SEC retter seg mot BUSD fordi Wells-varselet ikke er offentlig og SEC har ikke sendt inn en klage ennå," sier Castor til Magazine.
"Så vi vet ikke om det er noe spesielt med BUSD som SEC ikke liker, eller om de planlegger å målrette mot alle stablecoins. Det siste er absolutt det alle i krypto er redde for.»
Et rykte som SEC hadde sendt Circle en Wells-varsel om USDC ble raskt avvist.
I følge Castor er BUSD utstedt av Paxos ikke en "investeringskontrakt" i henhold til Howey-testen (som bestemmer hva et verdipapir er under amerikansk lov) fordi det ikke er noen forventning om fortjeneste. Imidlertid inkluderer Securities Act av 1933 mer enn 30 funksjoner som definerer et verdipapir.
"Vi kan heller ikke utelukke at SEC også kan være rettet mot BUSD fordi den ikke liker forholdet Paxos har til Binance."
Hun fortsetter, "Paxos forhold til Binance og Binance-pinnen BUSD passer ikke bra med NYDFS, så NYDFS har bedt Paxos om å slutte å utstede BUSD og fortsette med en ryddig innløsning, som betyr KYC/AML."
For å avklare, er det to former for BUSD: Paxos-utstedt BUSD, som er et Ethereum ERC-20-token, og en andre versjon kalt Binance-Peg BUSD som er utstedt av Binance og kjøres på en mengde andre blokkjeder.
"Mens Paxos-utstedte BUSD støttes av ekte dollar på bankkontoer, er Binance-Peg BUSD en stablecoin av en stablecoin. Noen ganger er det riktig støttet, og noen ganger er det ikke, sier Castor. Det kan være SECs bekymring.
Paxos vil kun løse inn BUSD på Ethereum-blokkjeden, ikke innpakket BUSD. Noen mener at prisen på Bitcoin har økt fordi brukere som ikke kan løse inn BUSD-en sin, kjøper Bitcoin for å ta ut penger.
Castor tror også denne BUSD-innløsningen skaper problemer med bankene, ettersom 16 milliarder dollar blir sugd ut av bankene. Paxos holder innskudd i noen få banker, inkludert de to store kryptobankene, Silvergate og Signature. "Silvergate er allerede under ild fordi den fikk en redningspakke på 4.3 milliarder dollar fra en Federal Home Loan Bank. Etter FTX-implosjonen tok Silvergates andre kryptokunder ut pengene sine i panikk, og banken tapte 8.1 milliarder dollar i innskudd, sier hun.
"De var ikke insolvente - de hadde lån for å dekke disse innskuddene, men hadde ikke kontanter på hånden. Så de fikk et lån på 4.3 milliarder dollar fra Fed.»
Dette er et eksempel på den typen smitte den amerikanske regjeringen er bekymret for, og forklarer hvorfor den har vært opptatt med å prøve å sette opp brannmurer mellom tradisjonelle banker og kryptoindustrien.
Davidson advarer imidlertid om at en viss mengde problemer kan forventes med enhver innovativ finansiell teknologi.
"Svikt her i kryptoindustrien bør ikke fordømmes som å vise hvor forferdelig krypto er. Dette har alltid skjedd i menneskehetens historie. For ikke å si at stablecoins ikke vil lykkes, men vi bør fortsatt forvente mye prøving og feiling, sier Davidson.
US Treasury og smitterisiko
Stablecoins er også i ferd med å bli betydelige eiere av amerikanske verdipapirer, noe som skaper risiko for ikke bare kryptomarkedene, men også obligasjonseiere og den amerikanske regjeringen.
I følge det amerikanske finansdepartementet vil den samlede markedsverdien av stabile mynter i amerikanske dollar per oktober 2022 gjøre dem til den 16. største innehaveren av amerikanske verdipapirer, bak Singapore og foran Saudi-Arabia, Korea, Norge, Tyskland og 20 andre nasjoner.
Et flertall av sikkerheten holdt av disse stablecoins var i amerikanske statspapirer. Et løp på stablecoins kan spre seg inn i obligasjonsmarkedene, ettersom utstedere av disse kryptovalutaene kan måtte selge amerikanske statsobligasjoner for å hedre innløsninger, advarer Eswar Prasad, en økonomiprofessor ved Cornell University:
«Og et stort volum av innløsninger selv i et ganske likvidt marked kan skape uro i det underliggende verdipapirmarkedet. Og gitt hvor viktig statspapirmarkedet er for det bredere finansielle systemet i USA, tror jeg at regulatorer med rette er bekymret.»
Davidson er enig. «Depegging kan smitte over på ikke-kryptomarkeder. Ettersom investorer selger av kryptoaktiva, selger de også ikke-kryptoaktiva. Over tid vil vi forvente å se korrelasjonen øke, på samme måte som alle risikable eiendeler.»
Korrelasjonen finner sted, sier Davidson, "fordi noen grupper av individer i økende grad eier begge aktivaklassene."
Dette komplekse forholdet mellom stablecoins og amerikanske statspapirer som sikkerhet betyr at regulering kommer. Mens SEC kan forsøke å regulere gjennom håndhevelse, vil kongressen ha det siste ordet.
Regulering nært forestående
Rett før jul 2022 introduserte avtroppende Pennsylvania-senator Pat Toomey et lovforslag med tittelen "Stablecoin Transparency of Reserves and Uniform Safe Transactions Act of 2022" til det amerikanske senatet. Lovforslaget inkluderte planer for standardiserte opplysningskrav og attester fra registrerte regnskapsfirmaer for stablecoin-utstedere. Den foreslo også et lisensieringssystem for stablecoin-utstedere og forbedret forbrukerbeskyttelse ved å prioritere forbrukere hvis en stablecoin-utsteder ble insolvent.
Ari Redbord, leder for juridiske og statlige saker ved TRM Labs – et blockchain-etterretningsselskap – forteller til Magazine at blokkjedens åpenhet faktisk er ganske fordelaktig for regulatorer og rettshåndhevelsesbyråer og «til slutt kan bidra til å unngå ulovlig aktivitet, opprettholde markedsintegritet og redusere systemrisiko. ”
Redbord var tidligere seniorrådgiver for visesekretæren og undersekretær for terrorisme og finansiell etterretning i finansdepartementet. Han bemerker at selv sammenbruddet av Terra ikke påvirket den bredere økonomien.
"Politimakere som den amerikanske finansministeren - selv som svar på Terra - gjorde det klart at stabile mynter i dag ikke utgjør en betydelig risiko for det bredere finansielle systemet."
Mens kongressen ikke kunne komme til enighet om lovgivning i fjor, påpeker Redbord at "stablecoins er et av de få områdene vi ser generell enighet mellom beslutningstakere og industri."
"Vi vil sannsynligvis se fremgang på et lovforslag om stabile mynter i år som krever 1:1 segregerte reserver, meningsfulle revisjoner og andre forbrukerbeskyttelseskontroller," sier han. I dette mer optimistiske synet vil regulatorisk veiledning hjelpe industrien og føre til bredere adopsjon.
Les også
Kilde: https://cointelegraph.com/magazine/unstable-coins-de-pegging-bank-runs-other-risks-2023/