Dette er historien om to markeder som er rotete sammen til ett.
For det første, det internasjonale sølv prisen er egentlig ikke prisen på sølv. Overrasket? Det vet jeg at jeg var.
For å illustrere dette i detalj, hadde jeg skrevet en brikke på det fysiske gull markedet med tittelen "Den fysiske etterspørselen etter gull stiger når finansielle eiendeler blør ut."
Hvorfor fysisk? Det er fordi prisen på dyrebare metaller vi ser i internasjonale markeder er den løpende prisen på papirmetallpriser, ikke av ekte vare.
Papirmetaller er i hovedsak kontrakter for levering, et futuresmarked, som handles på ubestemt tid. Eierskap skifter hender hele tiden - av kontrakten, igjen, ikke av den underliggende tingen.
I den nevnte artikkelen bemerket jeg følgende,
…ifølge en 2013 rapporterer av London Bullion Market Association (LBMA) og London Platinum and Palladium Market (LPPM), i 95 % av transaksjonene blir kontrakter rullet over og ingen fysisk levering finner sted. Fysiske metaller byttes derfor generelt ikke ved metallbørsen.
Tilsvarende Andrew Lane, sa en forfatter av edelmetaller,
Rundt 95 % gir eller tar av gull eid – ikke omsatt – eid over hele verden er ikke-allokert gull. Det er en svimlende statistikk.
En lignende mekanisme er på plass for sølv.
Utdyper ikke tildelt sølv, BullionMax skriver,
…(er) ganske enkelt, ikke det samme som å eie fysisk sølv. Snarere er det et krav på en viss mengde sølv, en IOU utstedt av en bank til investoren. Ikke-allokert bullion er bankens eiendom, ikke investoren.
Med utgangspunkt i min tidligere artikkel igjen,
Papirmetaller, som er representasjoner av den virkelige tingen, kan være størrelsesordener større enn den faktiske fysiske forsyningen. Som et resultat kan disse markedene være svært volatile, og deres likviditet brukes ofte til å dekke marginer under tap i de bredere finansmarkedene.
Dermed bestemmer ikke tilbud og etterspørsel grunnleggende av det fysiske stoffet prisen på papirgull. Papirmarkedet følger sin egen tungt-finansierte logikk og er skilt fra fysiske grunnleggende forhold.
Omfanget av problemet blir tydelig når man ser på en studie fra 2014 av Fabrice Drouin Ristori, grunnlegger og styreleder for GoldBroker, som estimerte,
…for hver unse fysisk sølv, er det 250 unser papirsølv som sirkulerer i flere finansielle produkter. Med andre ord, bare én kontrakt eller sertifikat utstedt av 250 vil kunne konverteres til fysisk sølv.
Kvalifisert vs registrert sølv
Hvor forbløffende det enn høres ut, hvordan kan vi være sikre på at det er en dyp ubalanse på spill i sølvmarkedet?
Vel, COMEX fortalte oss, sier i februar 2021,
…i et forsøk på å representere en konservativ leveringsbar forsyning som kan være lett tilgjengelig for levering, bestemte han seg for å rabatt fra sitt estimat for leveringsbar forsyning 50 % av det rapporterte kvalifiserte sølvet på dette tidspunktet.
Dette betyr at barene som ble ansett for å være tilgjengelige for innløsning, bare ble halvert.
For å bryte ned dette bare litt, er kvalifisert sølv ethvert sølv som er i samsvar med regelverket for god levering.
Det betyr at hvis noen ønsket å trekke fysisk sølv ut av markedet, ville det kvalifiserte sølvet være av god nok kvalitet og oppfylle de nødvendige standardiseringsspesifikasjonene for å bli offisielt utgitt gjennom COMEX og avslutte kontrakten.
Kvalifisert sølv har imidlertid ingen slik garanti utstedt med seg. Det betyr at langholdere av fysisk sølv ikke har noen forpliktelse til å returnere sølvet til børsen når en kontraktsinnehaver ønsker å hente.
Faktisk tror langinnehaverne sannsynligvis at den fysiske verdien vil fortsette å øke, og i en tid med knapphet virker det usannsynlig at disse ressursene vil bli solgt uten en voldsom prisøkning.
For å gjøre saker enda mørkere,
…undersøkelser som ble utført indikerte ingen klar konsensus om hvor mye sølv som er dedikert til langsiktige investeringer.
Så børsen har erkjent at den ikke vet hvor mye fysisk sølv som vil være tilgjengelig for utgivelse hvis markedsdeltakere bestemmer seg for å gå inn for fysiske innløsninger.
Dette er både fordi det er for mange kontrakter i utgangspunktet, og at mye av metallet som regnes som leveringsberettiget aldri vil bli registrert.
Registrerte produkter er de som er lett tilgjengelige for investorer som ønsker bullion-levering.
I hovedsak er disse de samme som kvalifisert sølv, men ledsaget av garantier for fysisk uttak.
Intens nedtur
Siden vi nå har en smak av den dype dikotomien i papirutveksling, blir neste bit ganske spennende – fysiske nedtrekk er på sitt høyeste nivå noensinne.
I september måned falt LBMA-sølvbeholdningen med utrolige 4.9 %, falt i 10 måneder på rad, og registrerte beholdninger er nå bare på rundt 45 millioner unser.
Over Atlanterhavet fikk New York City-baserte COMEX et trekk på 1,404 tonn i løpet av september.
Beholdningen av registrert sølv er enda mindre, med bare 1,186 tonn eller omtrent 38 millioner unser.
Selv om tidenes laveste er nærmere 20 millioner, viser grafen nedenfor hvordan fysisk sølvbeholdning på COMEX har falt fra en klippe de siste månedene.
Per Andy Schectman, president og administrerende direktør i Miles Franklin Precious Metals, utrolig,
… kontrakter som er åpne som kan si at vi ønsker levering. Det er 1,802 % flere av disse kontraktene enn det er barer som støtter dem.
Hva i all verden?
Selv om kvalifiserte sølvaksjer kan skifte til å bli registrert, hvorfor skulle langsiktige eiere velge å gjøre det? Flertallet av COMEX edle metaller holdes i utvalgte hvelv i hele USA, eid av enheter som henvender seg til deres eget klientell.
Det er her det kan bli litt forvirrende.
La oss anta at en enhet som eier et hvelv som er akkreditert av COMEX også utsteder en ETF for sølv. Totalt har den hypotetiske sølvstøttede ETFen 80 enheter.
Nå viser COMEX-rapportene at enhetens hvelv rapporterer totalt 100 enheter.
Så, av 100 enheter som angivelig er tilgjengelige for levering, (sett til side at det allerede er for mange papirkontrakter), er 80 % forhåndseide av ETF-innehaverne av enheten og sikret for sine egne kunder, ikke handelsmenn på børsgulvet.
I følge Manly er dette akkurat det som skjedde i tilfellet med JP Morgans iShares Silver Trust (SLV), der bare 28.3 % av eierandelene ikke var holdt i ETF.
He la til,
Og dette er bare ett eksempel. Så umiddelbart ser vi størrelsen på faren ved å anta at "Kvalifisert sølv" på en eller annen måte er koblet til COMEX.
Derfor er det kun det registrerte sølvet som går raskt ned, som har noen konsekvens for investoren som ønsker å trekke tilbake tilsvarende beholdninger.
Enestående etterspørsel og prisforskjeller
Dr Tyler Wall, president og administrerende direktør i SD Bullion uttalte,
… (markedet) er like stramt som jeg noen gang har sett det.
Etter mitt syn kommer mye av drivkraften etter fysisk etterspørsel fra tiår med enkel kreditttilgjengelighet som har vridd våre finansielle systemer og prosesser for å identifisere verdier.
Med lave renter og kvantitative lettelser som ble forankret i den globale finansarkitekturen, ble aktivaverdiene blåst opp langt utover fundamentale verdier, og risiko var nesten ikke et problem.
Pengemessige innstramminger i år har satt en stopper for festen. Vi har sett aksjer, obligasjoner, offentlig REITs og stort sett alle andre finansiserte produkter får juling.
Kjent økonom Nouriel Roubini, i et intervju med Bloomberg, uttalte at 60-40,70-30 og andre tradisjonelle kombinasjoner av porteføljekonstruksjon har fortsatt å blø fra både aksjer og gjeld sider.
Selv kontanter gir negativ realavkastning gitt den hardnakket høye inflasjonen.
I motsetning til de fleste finansielle instrumenter, er papirbuljong bundet til en hard eiendel, i det minste til en viss grad.
Mange langsiktige investorer, inkludert finansinstitusjoner, er på vakt mot mer turbulens i markedene og trusselen om stagflasjon.
I stedet for å fortsette å holde edelmetaller av papir og se porteføljene deres erodere, har flere kontraktholdere valgt å foreta uttak i massevis og holde den virkelige underliggende eiendelen – fysisk sølv.
Likevel har den internasjonale prisen på sølv fortsatt å falle til tross for den kraftige økningen i knapphet på grunn av pågående uttak og den økende intensjonen til lange holdere om å ikke slippe metallet tilbake i systemet.
Faktisk er papirprisen 18 % ned YTD.
Som andre eiendeler har den vært plaget av de sterke dollar og stigende rater.
På den annen side viser den fysiske prisen på sølvørn tydelige tegn til å bryte ut oppover.
Mario Innecco, en tidligere obligasjonshandler i City of London og nå en Youtuber, mener,
Skiftet fra papir til harde eiendeler har så vidt begynt.
Dette understreker ytterligere det faktum at metall og futures faktisk er to separate markeder, ofte skrevet over som ett.
Andrew Maguire, var handelsmann og direktør ved Kinesis målløs at i noen tilfeller var den fysiske premien for sølvørn utstedt av US Mint 75 % over spot, og nærmer seg raskt 100 %.
Mer alarmerende, sølvkontraktene gikk tilbake i september, noe som betyr at spotprisene handlet over futuresprisene. Denne inversjonen signaliserer at kjøpere forventer at tilbudet er usikkert i fremtiden, og at det er en fornuftig avgjørelse å betale en premie for tidlig eller umiddelbar levering.
Andy Schectman beskrev den nåværende situasjonen på følgende måte,
Så ettersom prisen har falt, har de største pengene i verden (kommersielle banker og institusjoner), blødd tørt fra toppen og ned alle tilgjengelige metaller – LBMA, COMEX, Dubai, Shanghai, bakdøren til ETFer …
Han la til,
...prisen er det største verktøyet for feilføring av folk som samler den.
Det ser ut til at Schectman bemerker at siden prisen representerer de mange papirkontraktene og ikke sølvet i seg selv, forblir den lavere enn den burde, og fraråder kjøpsinteresser.
Faktisk kan situasjonen bli enda verre for den gjennomsnittlige kontraktinnehaveren. Etter diskusjoner med sine profesjonelle nettverk, sa Dr Wall,
…de trodde ikke det var noe uuttalt sølv igjen, bare folk har ikke funnet ut av det ennå…
Internasjonale kjøp
Bortsett fra institusjonelle kjøp, har etterspørselen etter fysisk sølv vært sterk i Tyskland, Kina og i hele Asia.
India senket nylig basis importpriser av sølv og andre varer. Dette trekket har senket skatten som skal betales av importører.
Som den største kjøperen av sølv på de internasjonale markedene, og gitt at den hellige festivalen i Deepavali var tidligere denne måneden, økte de første estimatene for tilsig av sølv til 1,700 tonn i måneden, og overskygget utstrømningen fra COMEX-kontrakter og bidro til fysisk stramhet i det globale markedet.
tilbakekjøp
I en reversering av roller har bullionhandlere over hele verden begynt å tilby attraktive avtaler til sølveiere, i et forsøk på å kjøpe tilbake metallet. Dette er en skarp indikator på at metallorganisasjoner ser at fysiske priser går høyere.
Dr. Wall uttalte at firmaet hans hadde tilbudt $11.0 over spot for US Mint Silver Eagles den siste uken.
Innecco ble også oppsøkt av edelmetallforhandlere i Storbritannia som tilbød ham 10 % – 20 % over spot, som han forventer vil fortsette å stige.
Den plutselige fremveksten av disse tilbakekjøpsbonanzene fremhever den globale mangelen i det fysiske sølvmarkedet, med rapporter om at kunder ikke kan skaffe noe produkt så langt unna som Australia, Storbritannia og USA.
Økende gjeld og pivot
På et beslektet notat, har offentlig og privat gjeld spredd seg over hele verden, og størrelsen på forpliktelser i dag er virkelig forbløffende.
Med Fed strammer inn rentene, Bureau of Economic Analysis anslått at den føderale regjeringen skyldte 736.6 milliarder dollar i rentebetalinger i løpet av 3. kvartal 2022 alene.
Denne situasjonen blir stadig mer uholdbar, og sjansene for en pivot fra guvernør Powell fortsetter å øke, ettersom andre vestlige sentralbanker, spesielt i England og Canada begynner å lette på gassen.
I en slik situasjon vil fysiske edelmetaller øke på grunn av at rentebærende konkurranse fra produkter med høyere avkastning forsvinner.
Outlook
Jeff Clark, senior edelmetallanalytiker hos GoldSilver.com, sa,
…innen 2030…jeg tror du vil holde på sølvet ditt, la oss si det sånn …neste er oppturen. Det eneste vi ikke vet er tidspunktet. Sølvs DNA er veldig tydelig... Det er kjedelig, kjedelig, og hva skjer plutselig? Det er denne plutselige, nesten voldsomme toppen der den bare kommer ut av ingensteds, fanger mange mennesker på vakt og går på denne enorme løpeturen...så jeg tror 2023 kan være veldig interessant for sølv... Når etterspørselen etter fysiske investeringer er høy, har sølv en tendens til å reagere og gå inn i en av disse piggene.
I et miljø med høy inflasjon, kommende finansiell motvind og vedvarende geopolitiske stridigheter, la han til,
…Jeg tror fortsatt sølv kommer til å bli tiårets handel.