Tudor-porteføljeforvalter om hvor hun finner alfa i teknologisektoren med stigende priser

(Klikk her. for å abonnere på det nye leveringsalpha-nyhetsbrevet.)

Med utsikter til høyere renter i vente, har 2022 allerede vært et tøft år for teknologisektoren. Invesco QQQ ETF har falt kraftig hittil i år, men en teknologiinvestor trosser turbulensen.  

Ulrike Hoffmann-Burchardi lanserte nylig en ny strategi innen Tudor Investment Corp. kalt T++ med et spesifikt fokus på teknologiaksjer. Hun satte seg ned med Delivering Alpha for å diskutere sin nåværende sikringsstrategi sammen med hvor hun finner alfa i teknologisektoren.

(Nedenfor er redigert for lengde og klarhet. Se ovenfor for full video.)

Leslie Picker: Hvordan er det å være en teknologiinvestor akkurat nå, gitt hele denne regimeendringen som virkelig har pågått i markedet?

Ulrike Hoffmann-Burchardi: Vi har dette spennende trinnet i en neste generasjons digital transformasjon, en som drives av data. Vi spår at data kommer til å vokse mer enn 100 ganger i løpet av de neste 10 årene. Og dette gir opphav til enorme investeringsmuligheter i datainfrastruktur, i halvledere, men også i digitale og data-første virksomheter. Så mye å glede seg over. Og så til den andre delen av spørsmålet ditt, hva skjer akkurat nå? Det har mindre å gjøre med utsiktene til disse nye teknologiene, men det faktum at vi har kommet opp med enestående nivåer av finanspolitiske og monetære stimulanser. Og det har ført til inflasjonspress i økonomien vår som nå Fed forsøker å tøyle med høyere renter. 

Og så med det bakteppet, alt annet likt, betyr dette lave verdivurderinger av aksjer. Så vi diskonterer fremtidige kontantstrømmer med høyere diskonteringsrenter. Men jeg tror en ting som er viktig å erkjenne er at denne bølgen av finanspolitiske og monetære stimulanser har løftet alle båter, ikke bare teknologi. Og det er interessant å se hva som fortsatt flyter når denne tidevannet avtar. Og her er hvem jeg fortsatt ser stående: de selskapene med sterkere sekulær medvind, de beste forretningsmodellene og lederskap i verdensklasse. Og jeg tror det er vanskelig å finne en annen sektor som har så mye av alle disse. Så kanskje en annen måte å si det på er at Fed kan endre diskonteringsrenten, men ikke en digital bøyning av økonomien vår.

Plukker: Som du ser, faller disse verdivurderingene ganske kraftig, i det minste på kort sikt, bekymrer det deg? Ser du på det som mer en kjøpsmulighet?

Hoffmann-Burchardi: Hvis du faktisk ser på disse skarpe aktivapriskorreksjonene som vi har sett, kan du se på dem og prøve å invertere hva disse ulike aktivaklassene priser inn, når det gjelder fremtidige renteøkninger. Og så hvis du ser spesielt på programvare med høy vekst, priser dette nå en økning på én prosent i 10-årsrenten, mens hvis du ser på Dow Jones, er den fortsatt på null prosent renteøkning. Så det ser ut til at det i det minste er en viss variasjon av risiko som er priset inn. Og det høres ut som akkurat nå, kanskje de skarpe korreksjonene i programvare med høy vekst har, i det minste på kort sikt, mer å gjøre med posisjonering og flyter enn faktiske grunnleggende.

Plukker: Paul Tudor Jones i firmaet ditt sa nylig at de tingene som har prestert best siden mars 2020, sannsynligvis kommer til å prestere dårligst når vi går gjennom denne innstrammingssyklusen. I det store og hele har det vært teknologi i høy vekst hvor du bruker mest tid og ser på disse områdene. Så er du enig i det? Og angår den slags deg på langsiden?

Hoffmann-Burchardi: Vi må forberede oss på et miljø med høyere priser. Og som du nevnte, de aksjene som har kontantstrømmer som er lenger ut i fremtiden er mer sårbare enn de med kortsiktige kontantstrømmer. Så med det bakteppet må du justere spilleboken din. Og jeg tenker spesielt på teknologi og aksjeinvesteringer, det er fortsatt muligheter for å gjøre lønnsomme investeringer i enkeltselskaper. Selv om verdivurderingene faller, hvis selskaper overgår vekstratene sine, kan de oppveie den multiple kompresjonen. Og det er spesielle selskaper som er indeksert til mengden datavekst. Det er ikke det at data kommer til å slutte å vokse, bare fordi Fed slutter å øke balansen. 

Og for det andre, som jeg nettopp antydet, kan det være taktiske muligheter når visse aktivaklasser overreagerer på kort sikt. Og til slutt viser dataene også at det faktisk er kraftige økninger i kursene som er mer skadelige for aksjer enn høyere kurser totalt sett. Så nå som vi priser inn fire renteøkninger i år, bør i alle fall tempoet i renteøkningene begynne å avta resten av året. Så jeg vil oppsummere at det fortsatt er to muligheter for å levere Alpha: den ene er aksjevalg og den andre er teknisk justering av sikringene dine når ting over- eller underreagerer på kort sikt.

Plukker: Så gitt det bakteppet du beskrev, hva betyr det om teknologien for øyeblikket sitter på sitt grunnleggende grunnlag? Og gir det deg mer selvtillit til å være en kjøper i dette markedet?

Hoffmann-Burchardi: Som fundamentale investorer med en langsiktig horisont er vår første forutsetning å forbli investert i selskapene vi tror kommer til å bli vinnerne av denne tidsalderen av data og digitalisering. Så alt handler om sikring. Og du vet, hedgefond har en tendens til å få dårlig rap fordi de er så kortsiktige fokuserte. Men faktisk kan sikring tillate deg å ha utholdenhet i investeringene dine på lang sikt. Og så i dette miljøet, hvis du ønsker å sikre deg varighetsrisikoen til kontantstrømmene dine, er den enkleste måten å oppveie dine langsiktige investeringer med kanskje en kurv av aksjer som har tilsvarende varighet på kontantstrømmene. 

Men når det er sagt, tror jeg at risikobelønningen ved å sikre disse høyvekstnavnene med andre høyvekstnavn sannsynligvis har gått betraktelig ned, gitt at vi har sett en av de største og mest rasende korreksjonene i høyvekstprogramvare i løpet av siste 20 år. Så det handler mer om å deretter taktisk justere sikringene dine, hvis du tror at visse eiendeler kan ha overskredet i dette miljøet når andre ikke har reagert riktig.

Plukker: Hvilke sektorer er du interessert i på langsiden og hvilke sektorer på kortsiden?

Hoffmann-Burchardi: På vår langsiktige oppgave om data og digitalt, som vi fortsatt er veldig tidlig i denne nye æra av transformasjon, er det egentlig to sektorer som er veldig interessante. Den ene er datainfrastruktur, og den andre er halvledere. Og, du vet, på en måte er dette veldig mye av den digitale tidsalder-strategien, omtrent som i Gold Rush på 1840-tallet. Og det handler om programvare og maskinvare for å oversette data til innsikt. Og så for halvledere, som er en veldig interessant industri, er de det digitale maskinrommet i økonomien vår, den digitale økonomien, og den har en bransjestruktur som er veldig godartet, som faktisk har blitt bedre med årene. Faktisk har antallet børsnoterte halvlederselskaper gått ned i løpet av de siste 10 årene. 

Og inngangsbarrierene innen halvledere har økt over hele verdikjeden. Men selv utformingen av en brikke, hvis du går fra 10 nanometer til fem nanometer, har den økt med tre ganger. Så veldig godartet konkurranseramme mot en sluttetterspørsel som nå akselererer. Selv om du for eksempel ser på bilindustrien, kommer de til å se halvinnhold øke med mer enn fem ganger i løpet av de neste 10 årene. Og så på datainfrastruktursiden er det også veldig interessant. Det er et veldig begynnende marked. Bare rundt 10 % av programvaren er for tiden datainfrastrukturprogramvare. Og ettersom bedrifter må forholde seg til nye og store mengder variert data, vil de måtte overhale datainfrastrukturen. Og det er utrolig klissete. Det er som å bygge et fundament av et hus. Veldig vanskelig å rive ut når den først er installert.

Plukker: Og hva med på kortsiden? Hvordan ser du på den beste måten å sikre det som skjer akkurat nå i markedet? 

Hoffmann-Burchardi: Jeg tror det er mer å sikre risikoen for høyere renter i motsetning til å sikre fundamentale forhold. Og så handler det bare om å matche varighetsmønstre for kontantstrøm. Men igjen, jeg tror på dette tidspunktet, vi er sannsynligvis overdrevet på noe av vekstprogramvaresalget. Og det handler mer om å gå inn i sikringer som nå hjelper deg å prise inn kanskje en generell nedgang på indeksnivået, mye mer enn på de spesielle teknologiområdene.

Plukker: Interessant, så sikring av indekser, kanskje bare som en måte å beskytte nedsiden av de lengre spillene du gjør.

Hoffmann-Burchardi: Ja, i hvert fall på kort sikt. Der vi har sett det meste av blodbadet i enkelte lommer av markedene, men andre har ikke reagert på dette miljøet med høyere rater.