Vær Stormen Med Owens Corning

Med Nasdaq ned 14 % hittil i år, og mange aksjer ned mye mer, mister markedet appetitten på navn med høy fart og går over til aksjer i undervurderte selskaper med sterke fundamentale forhold. Owens Corning (OC) er posisjonert til å dra nytte av avkarbonisering og justerer ledelsens kompensasjon med aksjonæravkastningen, og det er denne ukens Long Idea.

OC presenterer kvalitetsrisiko/belønning gitt selskapets:

• posisjon til å dra nytte av flere langsiktige medvind
• markedsandel og lavkostleder i isolasjonsmarkedet
• vertikalt integrert forsyningskjede
• overlegen lønnsomhet til jevnaldrende
• nåværende verdsettelse innebærer at overskuddet vil falle med 25 % i løpet av de neste ti årene

Etterspørselen etter nye boliger er fortsatt sterk

Som den største produsenten av bygningsisolasjon i Nord-Amerika og den nest største produsenten av asfaltshingel i USA, er Owens Corning godt posisjonert for å fortsette å øke fortjenesten ettersom det tilgjengelige boligtilbudet i USA forblir under historiske gjennomsnitt.

Ifølge figur 1, siden et kraftig fall fra 2008 – 2012, har det amerikanske boligtilbudet holdt seg under det historiske gjennomsnittet. Gjennomsnittlig månedlig tilgang på boliger siden 1963 er 6.3 boliger til salgs per solgte bolig, mens gjennomsnittlig boligtilgang i de første 11 månedene av 2021 kun var 5.6.

Figur 1: USAs boligforsyning fra 2008 – 2021

Kilde: FRED

*2021 er gjennomsnittet fra 1/1/2021 – 11/30/2021, de siste tilgjengelige dataene

Nye boligkonstruksjoner gir vekstmuligheter

Etterspørselen etter isolasjon (36 % av Owens Cornings etterfølgende tolv-måneders inntekter) er sterkt korrelert med nybygg. Per figur 2 økte gjennomsnittlig antall nystartede boliger fra 1.2 millioner i 2017 til nesten 1.6 millioner i 2021. Ser vi fremover forventer Boligbyggernes Landsforbund at igangsettingen av boliger i 2022 og 2023 vil vokse over 2021-nivå. Jeg forventer at Owens Cornings salg vil dra nytte av å øke igangsettingen av boliger i løpet av de kommende årene.

Figur 2: Historisk og anslått gjennomsnittlig igangsetting av boliger: 2017 – 2023

Kilde: NAHB.

Posisjonert for å dra nytte av et sterkt byggemarked

Owens Corning har flyttet mer av sin virksomhet bort fra sitt industrifokuserte komposittsegment til sine byggematerialefokuserte isolasjons- og taksegmenter i løpet av de siste fem årene. I henhold til figur 3 utgjorde firmaets isolasjons- og taksegmenter 64 % av de totale inntektene i 2015, men har vokst til 73 % av de totale inntektene i løpet av de siste tolv månedene (TTM). Ved å øke konsentrasjonen på byggematerialer er firmaet godt posisjonert for å dra fordel av gunstige langsiktige konstruksjonstrender.

Figur 3: Owen Cornings driftssalgsmiks: 2015 – 2021

Økt reparasjon og ombygging øker etterspørselen etter tak

I 2020 utgjorde reparasjon og ombygging mesteparten av bruken av asfaltshingel i USA Siden eldre boliger trenger flere reparasjoner og renovering enn nyere hjem, gir den økende alderen til den amerikanske boligmassen ytterligere støtte for den langsiktige etterspørselen etter Owens Cornings boliger. takprodukter. År med underbygging etter at boligboblen sprakk førte til en kraftig økning i gjennomsnittsalderen på boliger i USA fra 34 år i 2007 til 41 år i 2019.

Den nest største bruken av asfaltsingler i 2020 var værskadereparasjon. I løpet av de siste 50 årene har værrelaterte katastrofer økt med 5 ganger. Firmaets taksegment vil se fortsatt vekst dersom katastrofer og deres kostbare skader fortsetter fremover.

Avkarbonisering driver etterspørselen etter renovering...

Med 39 % av de globale energirelaterte utslippene knyttet til bygninger, vil det økende antallet nullkarbonpolitikker gi ytterligere langsiktig etterspørsel etter byggebransjen. Som den ledende leverandøren av bygningsisolasjon i USA, er Owens Corning godt posisjonert for å dra nytte av denne økende interessen for energieffektivitet i bygninger. For eksempel sparer firmaets PINK Next Gen glassfiberisolasjon 12 ganger så mye energi i det første bruksåret som det tar å produsere den. Totalt ble ~60 % av firmaets 2020-inntekter generert fra energisparende og fornybare produkter.

…og Europa vil vise vei

Med Europas økende fokus på dekarbonisering av bygningsmassen, kan storskala bygningsrenoveringer være en betydelig vekstdriver for Owens Corning i flere tiår framover. European Green Deal Commissions forslag fokuserer på å gjøre bygningsmassen mye mer energieffektiv. Kommisjonen foreslo at de dårligst presterende 15 % av hvert medlemslands bygningsmasse oppgraderer sin energiytelsesklasse innen 2027. Firmaet er klart for grønn markedsføring, da resirkulert innhold utgjør alt fra 53 % til 73 % av firmaets glassfiberisolasjonsprodukter.

Mens 67 % av Owens Cornings inntekter genereres i USA, vokser den internasjonale virksomheten, spesielt i Europa. Firmaets europeiske inntekter vokste fra bare 10 % av den totale omsetningen i 2015 til 16 % TTM.

Figur 4: USA vs. Internasjonalt salg: TTM

Vertikalt integrert drift reduserer forsyningskjederisiko

Som med nesten alle andre virksomheter, har forstyrrelser i forsyningskjeden utfordret Owens Corning. Owens Cornings vertikale integrasjon reduserer imidlertid eksponeringen for uventede forstyrrelser. Faktisk gir den globale forsyningskjedens snerring OC en mulighet til å ta markedsandeler fra mer begrensede konkurrenter, noe som er nøyaktig hva firmaet har gjort over TTM. Sammen forbedret firmaets amerikanske isolasjons- og taksegmenter sin TTM-andel av det amerikanske byggevaremarkedet fra 1.2 % i 3Q20 til 1.3 % i 3Q21.

Økende kostnader pressmarginer, men skaper en vekstmulighet

De økende kostnadene for arbeidskraft, energi, råvarer og transport kan presse firmaets marginer på kort sikt. Imidlertid har selskapet historisk sett vært i stand til å overføre kostnadene til sluttbrukerne. Faktisk, siden glassfiberisolasjon er lavere kostnader enn andre former for isolasjon, vil utbyggere som ønsker å redusere materialkostnadene være mer sannsynlig å vurdere glassfiber.

Owens Corning kan også hjelpe utbyggere med å redusere arbeidskostnadene med sitt PINK Next Gen glassfiberisolasjonsprodukt, som krever 23 % mindre tid å installere enn firmaets EcoTouch-produkt. Raskere installasjon betyr lavere arbeidskostnader.

Utover byggematerialer, gjør den lette naturen til glassfiberprodukter dem til et stadig mer konkurransedyktig alternativ til tradisjonelle materialer. I et miljø med økende transportkostnader forventer jeg økt etterspørsel etter lette glassfiberprodukter. For eksempel er firmaets glassfiberarmeringsjern 75 % lettere enn stål.

Frykten for stigende renter er overvurdert

Frykten for at stigende renter vil dramatisk stoppe byggeetterspørselen ignorerer det faktum at det amerikanske boligtilbudet fortsatt er under historiske nivåer. Videre antar NAHBs startprognose for boliger, som anslår vekst de neste to årene, allerede en økning i prime rate fra 3.25 % i 2021 til 5.61 % i 2023.

Selv om rentene stiger for høyt for fort, er det mange politiske tiltak som kan møte en økning i boligkostnadene, gitt deres innvirkning på alle lag i samfunnet. Det finnes allerede statlige programmer for å hjelpe førstegangskjøpere av boliger, familier som mister et hus på grunn av en katastrofe, og eiere av boliger som bruker energieffektive byggematerialer. Disse eller andre programmer kan utvide og oppveie de økte boligkostnadene som økende renter ville forårsake. 

Etterspørselen etter asfalt helvetesild vil vokse til tross for populariteten til solenergi

Skeptiske investorer kan frykte at den økende etterspørselen etter solshingel og takbaserte solcellepanelinstallasjoner vil true asfaltshingelprodusenter som Owens Corning. Gitt deres høyere utgifter, vil ikke solshingel erstatte de mye billigere asfalthelvetesilden med det første. Markedsundersøkelsesleverandøren ReportLinker forventer at asfaltshingel vil vokse med en CAGR på 3.4 % gjennom 2027.

Utover solshingel er solcellepaneler plassert på toppen av tradisjonelle takmaterialer, og skaper dermed liten innvirkning på etterspørselen etter takmaterialer. Mens paneler kan gi ekstra beskyttelse mot eksponering for sol og vær og forlenge singellevetiden, er den produktive levetiden til panelene bare 25-30 år. Videre trenger eiere som installerer solcellepaneler et relativt nytt tak for å gjøre solcellepanelinvesteringen verdt, noe som kan føre til at kjøpere av solcellepaneler skifter helvetesild tidligere enn de ellers ville gjort.

Innovasjon sikrer at firmaet forblir relevant

Selv om firmaets kjernevirksomhet har mange drivere for vekst på lang sikt, investerer selskapet for å forbedre sine nåværende produktlinjer og utvikle nye sluttmarkeder. Her er noen av firmaets nyvinninger:

• Fornybar energi: WindStrand gjør det mulig for vindturbiner å generere rimeligere fornybar energi
• Isolasjon: Skumformet NGX oppfyller eller overgår strengere miljøregulerende standarder
• Gulv: Sustaina-kompositter er sammensatt av 35 % til 100 % resirkulert materiale
• Infrastruktur: Glassfiberarmeringsjern er lettere, sterkere og mer holdbart enn stålarmeringsjern
• Prefabrikkerte byggematerialer: ResidentialComplete Wall Systems tilbyr en komplett, energieffektiv løsning for boligprosjekter

Kjøre driftsutgifter lavere

Selv om firmaet har investert i innovative produkter, har det klart å redusere driftsutgiftene (markedsføring og administrasjon, vitenskap og teknologi og annet) som en prosent av de totale inntektene. Per figur 5 har Owens Cornings driftsutgifter falt jevnt fra 12.1 % av inntektene i 2017 til 11.2 % av inntektene over TTM.

Figur 5: Driftskostnader i % av inntekter: 2017 – TTM

Mer lønnsomt enn andre byggematerialer

Owens Cornings vertikalt integrerte forsyningskjede og stordriftsfordeler driver bransjeledende lønnsomhet. Owens Corning har den høyeste NOPAT-marginen og avkastningen på investert kapital (ROIC) av alle jevnaldrende i figur 6. Peers inkluderer andre børsnoterte byggematerialefirmaer Beacon Roofing Supply, Inc. (BECN), Cabot Corporation (CBT), Huntsman Corp (HUN) ), Carlisle Companies, Inc (CSL) og Dupont De Nemours Inc. (DD).

Figur 6: Owens Cornings lønnsomhet vs. Likemenn: TTM

Kjerneinntekter viser konsekvent vekst

Figur 7 illustrerer at Owens Cornings volatile GAAP-inntekter gir et ugunstig inntrykk av selskapets sanne lønnsomhet. Firmaets kjerneinntekter er mye mindre volatile enn GAAP-inntektene og har vokst fra 107 millioner dollar i 2007 til 938 millioner dollar over TTM.

Figur 7: Owens Cornings inntekter og kjerneinntekter siden 2007

OC har 53 % oppside hvis konsensus er riktig

Nedenfor bruker jeg min omvendte diskonterte kontantstrøm-modell (DCF) for å analysere fremtidige kontantstrømforventninger bakt inn i Owens Cornings aksjekurs. Jeg gir også et ekstra scenario for å fremheve oppsidepotensialet i aksjer hvis Owens Corning ganske enkelt øker inntektene til konsensusrater.

DCF-scenario 1: å rettferdiggjøre gjeldende aksjekurs.

Hvis jeg antar Owens Cornings:

• NOPAT-marginen faller til 10 % (5-års gjennomsnitt) i 2021 til 2030 og
• inntekten vokser med 1 % CAGR (mot 2021 – 2023 konsensusestimat CAGR på 9 %) fra 2021 – 2030, deretter

aksjen er verdt $89/aksje i dag – lik gjeldende aksjekurs. I dette scenariet tjener Owens Corning 780 millioner dollar i NOPAT i 2030, eller 25 % under TTM.

DCF-scenario 2: Aksjer er verdt $136+.

Hvis jeg antar Owens Cornings:

• NOPAT-marginen faller til 11 % (mot 13 % over TTM) fra 2021 til 2030,
• inntektene vokser med 9 % CAGR fra 2021 – 2023, og
• inntektene vokser med 3.5 % CAGR fra 2024-2030 da

aksjen er verdt $136/aksje i dag – en oppside på 53 % til dagens kurs. I dette scenariet vokser Owens Cornings NOPAT med 7 % årlig for det neste tiåret. Som referanse, Owens Corning vokste NOPAT 10 % sammensatt årlig fra 2015 til 2020, og TTM NOPAT er 47 % over 2020-nivåene. Skulle Owens Cornings NOPAT vokse i takt med historiske vekstrater, så har aksjen enda mer oppside.

Figur 8 sammenligner Owens Cornings historiske NOPAT med dens underforståtte NOPAT i hvert av de ovennevnte DCF-scenariene.

Figur 8: Owens Cornings historiske og implisitte NOPAT: DCF-verdiscenarioer

Bærekraftige konkurransefordeler vil føre til verdiskaping for aksjonærer

Her er en oppsummering av hvorfor jeg tror vollgraven rundt Owens Cornings virksomhet vil gjøre det mulig for den å fortsette å generere høyere NOPAT enn den nåværende markedsverdien tilsier.

• lavkostleverandør av isolasjon
• ledende markedsandel for isolasjon i USA
• økt fokus på høymarginprodukter
• investering i høyeffektive produkter for å møte fremtidig etterspørsel
• høy lønnsomhet sammenlignet med jevnaldrende

Hva støyhandlere savner med Owens Corning

I disse dager fokuserer færre investorer på å finne kvalitetskapitalallokatorer med aksjonærvennlig selskapsstyring. I stedet, på grunn av spredningen av støyhandlere, er fokuset på kortsiktige tekniske handelstrender, mens mer pålitelig grunnforskning blir oversett. Her er en rask oppsummering av hva støyhandlere mangler:

• den pågående mangelen på boligtilbud
• aldrende eksisterende hus og etterspørsel etter reparasjoner
• konsekvent kjerneinntektsvekst
• prognosert forhøyet boligstart gjennom 2023
• verdsettelse innebærer at overskuddet i 2030 vil være 25 % under TTM-nivåene

Inntjeningslag eller et hopp i boligstart kan sende aksjer høyere

Ifølge Zacks har Owens Corning slått inntjeningsanslagene med mer enn 20 % i fem av de siste seks kvartalene. Hvis du gjør det igjen, kan det føre til høyere andeler.

En økning i forventet igangsetting av boliger for 2022 – 2023 over 1.6 millioner vil også signalisere en sterkere enn forventet etterspørsel etter byggematerialer, noe som kan føre til gevinster for Owens Cornings aksjer.

I tillegg kan ekstreme værhendelser føre til en økning i etterspørselen etter selskapets byggematerialer og kan føre til et hopp i både salg og aksjer. 

Utbytte og tilbakekjøp av aksjer kan gi 8.9% avkastning

Owens Corning har betalt utbytte hvert år siden 2014. Siden 2016 har Owens Corning betalt 461 millioner dollar (5 % av gjeldende markedsverdi) i kumulativt utbytte. Selskapets nåværende utbytte, når det beregnes på årsbasis, gir en avkastning på 1.6 %.

Owens Corning returnerer også kapital til aksjonærene gjennom tilbakekjøp av aksjer. Fra 2016 til 2020 kjøpte firmaet tilbake 1.0 milliarder dollar (11 % av gjeldende markedsverdi) av aksjer. Owens Corning har kjøpt tilbake 657 millioner dollar over TTM. Hvis selskapet fortsetter å kjøpe tilbake aksjer i samme takt, vil tilbakekjøpene gi en årlig avkastning på 7.3 % ved gjeldende markedsverdi.

Ledere og aksjonærers interesser er på linje

Uansett makromiljø, bør investorer se etter selskaper med utøvende kompensasjonsplaner som direkte tilpasser ledernes interesser med aksjonærenes interesser. Bedriftsstyring av kvalitet holder ledere ansvarlige overfor aksjonærene ved å incentivere dem til å fordele kapital forsvarlig.

Owens Corning kompenserer ledere med lønn, årlige bonuser og langsiktige aksjetildelinger.

Trettifem prosent av selskapets langsiktige prestasjonsaksjetildelinger er basert på justert avkastning på kapital (ROC) og konverteringsmål for fri kontantstrøm over en treårig resultatperiode. Bruken av beregninger som ligner på ROIC er en god start på å motivere ledere på riktig måte.

Owens Cornings beregning av avkastning på kapital er imidlertid ikke perfekt. Selskapet overvurderer den sanne avkastningen det genererer på all kapital investert i virksomheten. Selskapet beregner ROC som justert EBIT pluss nystartsavskrivning og amortisering minus justerte skatter delt på summen av gjennomsnittlig netto anleggsmidler, gjennomsnittlig arbeidskapital, goodwill og immaterielle eiendeler minus nystartsland og legeringsjusteringer.

Selskapets inkludering av uttømming og amortisering i sin beregning av inntjening klarer ikke å fange opp den sanne lønnsomheten til firmaet. Videre tar selskapets kapitalberegning ikke for all avskrivning og amortisering eller nedskrivning av eiendeler, slik mitt firmas gjennomsnittlige investerte kapital gjør. Fra 2018 til 2020 var firmaets beregning av ROC henholdsvis 11.9 %, 9.6 % og 10.7 %, sammenlignet med firmaets ROIC-beregning på 7.2 %, 6.5 % og 7.3 % over samme tid.

Til tross for ulempene og rom for forbedring, skiller Owens Cornings bruk av ROC seg ut i et marked fylt med kompensasjonsprogrammer som ikke er relatert til å skape aksjonærverdier. Å knytte lederkompensasjon til ROIC, eller noe lignende, sikrer at ledernes interesser er på linje med aksjonærenes interesser, da det er en sterk sammenheng mellom å forbedre ROIC og øke aksjonærverdien.

Owens Cornings fokus på å skape aksjonærverdier har hjulpet selskapet med å vokse økonomisk inntjening fra -16 millioner dollar i 2015 til 528 millioner dollar i TTM.

Innsidehandel og trender med kort interesse

I løpet av de siste 12 månedene har innsidere kjøpt 108 tusen aksjer og solgt 100 tusen aksjer for en nettoeffekt på ~8 tusen kjøpte aksjer. Disse kjøpene representerer mindre enn 1 % av utestående aksjer.

Det er for tiden 2.8 millioner aksjer solgt short, noe som tilsvarer 3 % av utestående aksjer og drøyt tre dager å dekke. Shortrenten er uendret fra forrige måned. Mangelen på kort interesse avslører at ikke mange er villige til å satse mot denne ledende byggevareleverandøren.

Kritiske detaljer funnet i økonomiske arkiver av My Firms Robo-Analyst Technology

Nedenfor er detaljer om justeringene jeg gjør basert på Robo-Analyst-funnene i Owens Cornings 10-K og 10-Qs:

Resultatregnskap: Jeg gjorde justeringer på 1.2 milliarder dollar, med en nettoeffekt av å fjerne 1.1 milliarder dollar i ikke-driftsutgifter (15 % av inntektene). Du kan se alle justeringene som er gjort i Owens Cornings resultatregnskap her.

Balanse: Jeg gjorde justeringer på 2.2 milliarder dollar for å beregne investert kapital med en nettoøkning på 1.5 milliarder dollar. En av de største justeringene var 1.1 milliarder dollar i nedskrivninger av eiendeler. Denne justeringen representerte 14 % av rapporterte netto eiendeler. Du kan se alle justeringene som er gjort i Owens Cornings balanse her.

Verdivurdering: Jeg gjorde 4.9 milliarder dollar i justeringer av aksjonærverdien for en nettoeffekt av å redusere aksjonærverdien med 3.8 milliarder dollar. Bortsett fra total gjeld, var en av de mest bemerkelsesverdige justeringene av aksjonærverdien 505 millioner dollar i kontantoverskudd. Denne justeringen representerer 6 % av Owens Cornings markedsverdi. Se alle justeringer av Owens Cornings verdivurdering her.

Attraktivt fond som har OC

Følgende fond får en attraktiv rating og allokerer betydelig til OC:

1. State Street SPDR S&P Homebuilders ETF (XHB)
   XHB
   - 2.9% tildeling

Avsløring: David Trainer, Kyle Guske II og Matt Shuler mottar ingen kompensasjon for å skrive om noe spesifikt lager, stil eller tema.