Spørsmål om amerikansk finansiell stabilitet står sentralt i kjølvannet av Silicon Valley Banks kollaps og den amerikanske sentralbankens kommende beslutning om renter. Like under overflaten, på godt og vondt, er noe utrolig som har skjedd med amerikanske skattebetalere: Byrden de møter på statsgjelden har falt dramatisk i løpet av de siste tre årene. Årsakene til dette bør være en del av Feds beregning når den navigerer i situasjonen.
Denne stort sett ubemerkede utviklingen kan virke kontraintuitiv, siden offentlig gjeld har økt med omtrent 5 billioner dollar i samme periode. Men samtidig har markedsverdien av amerikanske statsobligasjoner gått fra en topp på 108 % av økonomien til nåverdien på 85 %. Dette er en av de raskeste nedgangene i USAs gjeldsbyrde og setter dens verdi nær det prepandemiske nivået.
Denne kraftige nedgangen er imidlertid også grunnen til at vi nå står overfor økt økonomisk stress. Den uventede gevinsten som går til skattebetalerne har i stor grad kommet på bekostning av obligasjonseierne, inkludert banker som har tatt store tap på sine obligasjonsinvesteringer. Det er derfor viktig å se nærmere på hvordan denne raske nedgangen i gjeldsbyrden skjedde og vurdere hva det betyr for finansiell stabilitet.
Opprinnelsen til den dramatiske endringen begynner våren 2020. Dollarstørrelsen på økonomien falt kraftig etter hvert som føderale utgifter økte. Denne utviklingen økte både gjeldsbyrden ved å krympe skattegrunnlaget som gjelden kunne betales fra og ved å øke statsgjelden. I tillegg falt rentene til nær 0%, noe som gjorde de eksisterende statskassene verdt mer siden de betalte en høyere rente.
Obligasjonseierne hadde med andre ord plutselig en bedre enn forventet avkastning på statskassene sine, og skattebetalerne sto for regningen. Til sammen økte disse tre utviklingene skattebetalernes gjeldsbyrde til 108 %.
Dollarstørrelsen på økonomien kom seg raskt etter pandemiens nedleggelse og var tilbake på trenden i midten av 2021. Dette reduserte gjeldsandelen med om lag ni prosentpoeng. Deretter kom inflasjonsstigningen, som ytterligere reduserte gjeldsbyrden med 14 prosentpoeng, og brakte den til nåverdien på 85 %. Det gjorde dette gjennom to kanaler. For det første presset den høye inflasjonen dollarstørrelsen til økonomien rundt 1.89 billioner dollar over den pre-pandemiske trenden.
For det andre er selvfølgelig at inflasjonsstigningen fikk Fed til å heve renten kraftig, noe som senket markedsverdien av statsobligasjoner med omtrent 1.9 billioner dollar. Obligasjonseiernes skjebne endret seg derfor. De holdt plutselig obligasjoner som var langt mindre verdt enn de hadde forventet, både i inflasjonsjusterte termer og i forhold til andre nyere rentebærende verdipapirer som betalte mer.
Obligasjonseierne betalte kort sagt for mye av reduksjonen i gjeldsbyrden via den høyere inflasjonen. For å være tydelig er obligasjonseiere også skattebetalere, men de er bare en undergruppe av skattebetalere. Dessuten er tapet for obligasjonseierne mer akutt og synlig for dem enn utsiktene til en lavere fremtidig skatteregning er for skattebetalerne.
Denne bemerkelsesverdige overføringen av formue bort fra obligasjonseierne var ikke begrenset til statskassemarkedet på 24 billioner dollar. Andre rentemarkeder som $12 billioner boliglånsstøttede verdipapirer og $10 billioner selskapsobligasjonsmarkedet så også store tap i markedsverdi. Dette er en sentral årsak til at banker som holder slike verdipapirer for tiden er under stress. En fersk studie fant at slike eiendeler i det amerikanske banksystemet er overvurdert med 2.2 billioner dollar på grunn av tap i forhold til markedsverdi. Dette tapet betyr at mange banker ikke kunne dekke alle innskyternes krav dersom de skulle flykte i massevis.
Bankenes prekære posisjon er et stort problem for finansiell stabilitet, som bemerket av amerikanske tilsynsmyndigheter. Det er også grunnen til at den amerikanske regjeringen forsikret alle innskytere i den nylig mislykkede Silicon Valley Bank og Signature Bank og hvorfor Fed bestemte seg for å akseptere lånesikkerhet til pålydende i stedet for til markedsverdi i sin nye likviditetsfasilitet. Regulatorer er bekymret for en tidsinnstilt bombe fra marked til marked på balansene til amerikanske banker. Dette er obligasjonseiere som uforvarende har gitt en stor overføring av formue til sine skyldnere og kanskje ikke har råd til det.
Det er mange grunner til at vi har kommet til dette øyeblikket, men sannsynligvis den viktigste er Feds raske renteøkninger det siste året. De fleste obligasjonseiere, inkludert Fed, har blitt overrasket over hastigheten og omfanget av økningene gitt forventningene skapt av det siste tiåret med lave renter og Feds egne anslag for bare ett år siden. Fed håper disse renteøkningene vil få slutt på inflasjonsstigningen, men i mellomtiden har de skadet bankenes balanser og svekket kredittskapingen fremover. Forhåpentligvis vil dette avslutte den høye inflasjonen på en ryddig måte i stedet for som en finanskrise.
Vi lever i en fantastisk periode. Det er ingen enkel vei fremover, men her håper vi at Fed kan navigere gjennom disse vanskelige farvannene.
Gjestekommentarer som denne er skrevet av forfattere utenfor Barron's og MarketWatch-redaksjonen. De gjenspeiler forfatternes perspektiv og meninger. Send kommentarer og andre tilbakemeldinger til [e-postbeskyttet].