St. Louis-økonomer spør om den store moderasjonen er over

Heldigvis har KPI i USA vært på vei ned, etter å ha nådd en topp på over 9 % på årsbasis så sent som i juni.

Kjerne-KPI nådde nesten 7 % i september, noe som fortsatt forvirrer sinnet.

Leter du etter raske nyheter, hot-tips og markedsanalyse?

Registrer deg for Invezz-nyhetsbrevet i dag.

Overordnet KPI for desember kom inn på 6.5 % på årsbasis, i tråd med forventningene til de fleste markedsanalytikere. 

Dette var den første utskriften under 7 % siden november 2021 og modererte seg fra 7.1 % forrige måned.

Kjerne-KPI (ikke-mat, ikke-energi) gikk inn på sub-6 % territorium for første gang siden juni 2022 og kom inn på 5.7 % YoY.

Måned for måned falt faktisk KPI til -0.1 %, mens kjerneavlesningen tikket høyere til 0.3 % fra 0.2 % i forrige utgivelse.

Med bruddet på det psykologiske nivået på 7 %, var markedet nesten enstemmig i sin tro på at Fed vil lette omfanget av sine renteøkninger til de tradisjonelle 25 bps senere denne måneden.  

Fem minutter før utgivelsen av KPI, den CMEs FedWatch verktøyet viste at sjansene for en stigning på 25 bps i neste møte var 77.3 %.

Rett etter publiseringen steg dette til 97.2 %, selv om det nå har sunket noe til rundt 91 %.

Er den store moderasjonen over?

Michael McCracken og Trần Khánh Ngân fra Federal Reserve Bank of St. Louis forfattet en interessant papir om inflasjonens fremtid.

Et tidligere stykke på Invezz bemerket at i det siste økonomisk historie, var det to tilfeller av KPI-skyting over 8%-merket i USA.

I begge tilfeller inflasjon nektet å gi etter i en hast,

På sytti- og åttitallet brøt konsumprisveksten i USA 8 % ved to separate anledninger. For det første, fra 1973 til 1975, holdt den seg over 8% i 23 måneder på rad. I det andre tilfellet, mellom 1978 og 1982, varte dette gigantiske 41 måneder på rad.

I motsetning til dette, selv om både overskrifts- og kjerne-KPI nådde topper på fire tiår i 2022, har en slik ond inflasjon blitt brakt "under kontroll" i et mye raskere tempo enn i tidligere tilfeller.

I stor grad, Feds flust av superstore renteøkninger (en artikkel som kan leses om her.) utviklet en kraftig tilbaketrekking og har absolutt vist en viss suksess på kort sikt.

Men det store spørsmålet er at hvis svimlende inflasjonsnivåer kan holde seg så høye så lenge, hva vil skje denne gangen?

Vil KPI fortsette å falle til sitt langsiktige gjennomsnitt ganske raskt, eller er vi inne for svært mørke dager med konstant høy inflasjon?

To realiteter

Nyere amerikansk økonomisk historie kan grovt deles i to halvdeler.

Den første er post-Bretton Woods (og slutten av andre verdenskrig) fra 1945 til 1983. I denne perioden var inflasjonen generelt høy og ustabil.

Etter 1983 eller deromkring var inflasjonen mye mer dempet og begrenset.  

Denne perioden er kjent som 'The Great Moderation'.

Selvfølgelig, etter GFC, var denne forskjellen enda sterkere.

Det er flere grunner til at dette skiftet kan ha skjedd på 1980-tallet.

En viktig bidragsyter var sannsynligvis globaliseringen av arbeidsstyrken.

Poolen av arbeidskraft tilgjengelig for amerikanske bedrifter økte plutselig mangfoldig, med høyt kvalifiserte arbeidere fra andre land som kom inn på det amerikanske markedet, ofte med rabatt.

Dette drev lønningene ned for amerikanske arbeidere, og innledet i sin tur en frisk makroøkonomisk æra hvor inflasjonen ble mye mer håndterbar.

I utviklede land som USA spiller arbeidskompensasjon en stor rolle i å bestemme inflasjonstrender.

Federal Reserve notater at i denne perioden,

…(det) skiftet som skjedde fra produksjon til tjenester ville ha en tendens til å redusere volatiliteten…fremskritt innen informasjonsteknologi og kommunikasjon kan ha gjort det mulig for bedrifter å produsere mer effektivt og overvåke produksjonsprosessene mer effektivt… Deregulering av mange bransjer kan ha bidratt til den økende fleksibiliteten av økonomien og dermed la økonomien tilpasse seg mer jevnt til sjokk av ulike slag, og dermed føre til større stabilitet.

Matten

Forfatterne undersøkte data fra Bureau of Labor Statistics (BLS) og Bureau of Economic Analysis (BEA) for å forstå hvordan inflasjonsdynamikken har endret seg fra før begynnelsen av den store moderasjonen til under den.

For å gjøre det, beregnet de autokorrelasjonen mellom tidsserier av fire mål for inflasjon - KPI, kjerne-KPI, PCE og kjerne-PCE.

Enkelt sagt, de testet for å se om det er en sammenheng mellom en av inngangene (f.eks. KPI), og en lagged versjon av seg selv, dvs. om inngangene er påvirket av deres tidligere verdier, og i så fall av hvor mye og for hvor lenge.

Den første grafen sporer forholdet mellom de fire variablene fra 1960 til 1983, og deres respektive etterslepende verdier, i en periode på 2 år.

Alle fire målene er ganske tettpakket og antyder at de hver er påvirket av etterslep med omtrent sammenlignbare størrelser over tid.

I begynnelsen (det vil si etter en måned eller to) viser de hver en stor avhengighet av de tidligere registrerte inflasjonsverdiene.

Etter en periode på 24 måneder er korrelasjonen med deres respektive etterslep fortsatt ganske sterk, noe som tyder på at momentumet til hver indikator fortsatte å vedvare og er sterkt påvirket av seriehistorien deres.

I et slikt miljø, hvis inflasjonen er høy, vil den ha en tendens til å forbli slik i lang tid.

Serien etter 1983 viser et dramatisk annerledes bilde.

Selv om kjernemålene fortsetter å vise en sterk effekt av etterslep selv 24 måneder ut, viser overskriftsmålene (ikke-kjernemålene) en kraftig nedgang i deres autokorrelasjonskoeffisienter, noe som tyder på at effekten av deres respektive seriehistorie har sett en markert fortynning.

Som en konsekvens var det mye mindre sannsynlighet for at inflasjonen, spesielt overskrifter, ville vedvare i perioden etter 1983 enn før.

Forfatterne bemerker,

Selv om det er mindre åpenbart, gjelder dette også for kjernemål: Ved samme horisont er autokorrelasjonskoeffisienter for kjerne-KPI og PCE generelt litt høyere for perioden før den store modereringen enn de er under den store moderasjonen.

Gitt den kaotiske inflasjonsveien det siste året eller så, hevder forfatterne at det eksisterer en mulighet for at vi kan gå bort fra den store moderasjonen og inn i et miljø før 1980-tallet, dvs. mot mer vedvarende inflasjon.

I så fall ville det være svært dårlige nyheter for husholdningenes porteføljer og bredere økonomisk sikkerhet.

Hva kommer neste?

En av de største forskjellene mellom 1980-tallet og i dag er den kraftige økningen i proteksjonisme.

Land ser i økende grad innover eller dyrker tette regionale nettverk for å oppfylle kravene til forsyningskjeden og bygge et sikkerhetsnett.

Et kraftig fall i den globalt tilgjengelige arbeidskraften er garantert inflasjonsdrivende, spesielt i land som USA.

Mye av denne bekymringen kommer også fra sårbarheten som kommer fra den globale overavhengigheten av dollar og den høye prisen de asiatiske tigrene måtte betale under krisen i 1997. 

På kort sikt består pivotrisikoen, og geopolitiske hensyn fortsetter å ruve over hodet.

Med Feds troverdighet som viktigst, vil enhver svakhet i deres fortelling føre til høyere inflasjonspress igjen.