Mening: Disneys ESPN sikter mot en potensiell pakt med DraftKings. Den beste innsatsen for investorer er FanDuel, som har noen få ess i hullet

Flutter dominerer de fleste nettbaserte sportsbettingmarkedene der de driver forretninger: Storbritannia, Irland, Australia og USA. Grunnen til at folk aldri har hørt om Flutter i USA er at de opererer her under merkenavnet FanDuel.

Det er den beste måten å spille på fremveksten av sportsbetting i dette landet, som bør være både raskt og lukrativt. Mens i dag bare rundt en tredjedel av amerikanerne kan satse lovlig på sport, er statene sultne på skatteinntektene knyttet til legalisert gambling. Innen fem år bør dette antallet overstige to tredjedeler.

Tidlig løp for tippere

I det tidlige kappløpet om amerikanernes andel av sinn og lommebok, DraftKings
DKNG,
+ 3.30%
er et fjernt nest etter FanDuel, med 20 % markedsandel til FanDuels omtrent 50 %. Selv om det er kjent, representerer DraftKings en dårlig investering slik jeg ser det, og de siste nyhetene om selskapets potensielle allianse med ESPN gjør ingenting for å endre mitt syn. Mer om det senere.

Alle de andre sportsbetting-appene, inkludert de fra landbaserte kasinoer, inkludert Caesars
CZR,
-3.47%
og MGM
MGM,
-1.92%,
løype enda lenger bak. Barstool, for eksempel, drives av Penn National
PENN,
-3.82%
og har et enormt merkenavn - men bare en markedsandel på 3 %. For investorer som ønsker å kapitalisere på fremveksten av lovlig sportsbetting i USA, er FanDuel – eller, mer presist, dets børsnoterte overordnede Flutter – der pengene er.

Før vi går inn på detaljene om hvorfor dette er slik, er det verdt å gjennomgå den korte og enkle historien til online sportsbetting i USA. Den kan deles inn i fire kapitler:

1. I 2018 opphevet Høyesterett en lov som gjorde spill på sport ulovlig. Ni dager etter avgjørelsen kjøpte Flutter en kontrollerende eierandel i FanDuel. (Ni dager!) Det var et tidlig signal om at Flutter visste, som britene liker å si, hva det handlet om.

På den tiden var FanDuel ikke noe mer enn en ledende fantasysportside, men Flutter forsto at FanDuels fantasysportkunder enkelt og billig kunne konverteres til sportsveddemål. Da statene begynte å legalisere gambling på spill, fanget FanDuel og DraftKings, som drev den andre store fantasy-sportsplattformen, raskt millioner av kunder uten nesten reklame. Denne lave kostnaden for kundeanskaffelse forklarer hvorfor FanDuel og DraftKings begynte som markedsledere, som igjen posisjonerte begge selskapene til å skalere opp både inntekter og fortjeneste. Bare FanDuel har imidlertid utført riktig.

2. For to år siden ble DraftKings offentliggjort gjennom et Special Purpose Acquisition Company, eller SPAC. I likhet med Flutters kjøp av FanDuel, var DraftKings' metode for å bli offentlig en tidlig beskjed om hvordan de ville fungere - men ikke på en god måte.

Flutter er en sammenslåing av eldre britiske og irske datterselskaper, hvor det eldste har lagt odds og tatt veddemål i 127 år. Så snart det kjøpte FanDuel, begynte Flutter å oversette den opplevelsen til Amerika.

"Vi hadde et forsprang med fantasysport," fortalte Amy Howe's, FanDuels administrerende direktør, nylig til MarketWatchs Best New Ideas in Money Festival, "men det vi fikk fra Flutter satte virkelig fart på fremgangen vår."

DraftKings hadde imidlertid ingen slik ekspertise å trekke på. Den ble tvunget til å kjøpe en back-end teknologiplattform for å hjelpe den med å designe spill og beregne odds. I stedet for å vente med å integrere plattformen fullt ut, hastet DraftKings sin børsnotering. Som et resultat begynte det livet som et offentlig selskap som mer eller mindre gjorde det opp etter hvert.

3. Ingenting åpner Wall Streets lommebøker som utsiktene til et enormt og voksende marked, og med flere stater som legaliserte sportsbetting, overså investorer DraftKings' tøffe tilnærming. Selv om selskapet tapte penger og outsourcet mye av sine kjernespilloperasjoner, ble DraftKings' aksjekurs mer enn tredoblet fra børsnoteringen i april 2020.

4. Styrket av DraftKings' suksess på det offentlige markedet, begynte alle selskap i bransjen foruten FanDuel å bruke penger som fulle sjømenn og løpe driftsunderskudd for å prøve å vinne markedsandeler. Det var en klassisk landgrabb - og som de fleste landgrabb, var grabbernes forventninger urealistiske. Spøken rundt bransjen var at det var 20 selskaper som til sammen brukte milliarder på reklame og promotering, og hver av dem hevdet at de ville få 10 % markedsandel.

For omtrent et år siden, på slutten av 2021, innså investorer at denne matematikken ikke ville fungere, og det som begynte som et markedsvanvidd ble en markedsrutt. Fra toppen har DraftKings mistet nesten 80 % av markedsverdien, og noen kasinoselskaper med stor eksponering for sportsbetting har falt med tilsvarende beløp. Noe isolert av sin lønnsomme virksomhet utenfor USA, har Flutter falt med omtrent halvparten så mye.

Rotete bransje

Det er der bransjen står i dag – i et rot – og derfor representerer sportsbettingvirksomheten et perfekt sted å bruke vårt praktiske kontrariske verktøy. For et år siden elsket Wall Street disse selskapene; nå hater de dem. Hvilken holdning er riktig?

På den ene siden har Wall Street rett i at de fleste sportsbettingselskaper ikke vil oppnå noen reell fordel i bransjen. Det er det fine med frimarkedskapitalisme: Selskaper i alle sektorer, fra sportsbetting til selfie-pinner, basker hverandres hjerner for å prøve å vinne over forbrukeren. Ofte er de eneste virkelige vinnerne forbrukerne selv.

På den annen side, hvis en virksomhet i en bransje har et forsprang - et konkurransefortrinn, en hemmelig saus, en "gravgrav", for å bruke Warren Buffetts treffende metafor - vil de vinne. Hvis et selskap har spesielle egenskaper som gjør at det både kan glede kunden og tjene mer fortjeneste enn resten over tid, vil dette selskapet trosse den normale "Hunger Games"-dynamikken på det frie markedet. Den vil da kvalifisere som den sjeldneste av skapninger i et kapitalistisk økosystem: en langsiktig lønnsom investering.

To 'gravgraver'

I sin svinging fra manisk til depressiv har Wall Street oversett slike franchisekarakteristikker i FanDuel. Mens de fleste sportsbettingselskaper er dømt til middelmådig avkastning, har FanDuel to distinkte kanter – to vollgraver.

For det første er FanDuel lavprisleverandøren av sportsspill. I en råvarevirksomhet vil det selskap som kan levere varene til lavest pris bli belønnet med en økende andel av kundens lommebok.

FanDuels kostnadsfordel kommer fra to steder: Dens ledende markedsandel, som lar den se det største antallet veddemål i Amerika, noe som gir den mer innsikt i hvor handlingen er på vei, og foreldrenes århundrelange ekspertise på å legge odds.

DraftKings, Caesars og de andre amerikansk-baserte sportsbettingselskapene har nå interne sportsbetting-"motorer", det teknologiske backoffice som setter odds og beregner utbetalinger, og dette har stumpt FanDuels lavprisfordel noe. Men FanDuels dypere tippebasseng og lengre erfaring fortsetter å gjøre den til lavprisleverandøren av odds til amerikanske sportsbettore.

FanDuels andre konkurransefortrinn er både dypere og mer uklar. Da jeg begynte å studere bransjen, trodde jeg at lavprisforslaget var FanDuels viktigste konkurransedriver, og i dette var jeg ikke alene. De fleste som ikke tar seg tid til å studere bransjen, tror at sportsbettingsider er varer. "De er alle like," sa Tom Rogers, en kabel-TV-pioner, nylig til CNBC. "Odsene er de samme, grensesnittet er det samme." Men det viser seg at jeg, Rogers og andre tar feil.

Vekt på "parlays"

Mesteparten av pengene som tjenes på sportsbetting kommer ikke fra enkle innsatser som å satse på at Giants vil slå Eagles, men på eksotiske «parlays», flertrinnsspill som krever at du får flere ting riktig for å få betalt. Folk elsker disse komplekse innsatsene: Ikke bare satser de på at Giants vil slå Eagles, de satser på at Giants vil vinne med mer enn 10 poeng, at quarterbacken deres vil kaste for to eller flere touchdowns, og at tailbacken deres vil skynde seg etter mer enn 100 meter. Eller, i løpet av basketballsesongen, vil de satse på at Knicks, Hawks, Celtics og Warriors alle vil slå spredningen på en enkelt natt. Dette er vanskelige spill å vinne, noe som er flott for sportsbettingselskapene. Gjennomsnittlig "hold" eller vinn-rate for et kasino på en standard innsats er 3%-4%, men en parlay kan være multipler av det området.

Gitt sin omfattende erfaring i Irland og England, utmerker Flutter seg i å utvikle parlays som spillere ønsker å satse på. Amerikansk sport er forskjellig fra sport over dammen, selvfølgelig, men det var ikke vanskelig for Flutter å oversette sin erfaring innen fotball, rugby og cricket til baseball, basketball og (amerikansk) fotball.

FanDuel var den første amerikanske sportsbettingsiden som tilbød parlays i samme spill, og i det kritiske amerikanske fotballmarkedet har FanDuel klart det mest engasjerende produktet. Forrige NFL-sesong brukte den gjennomsnittlige FanDuel-brukeren nesten 3 ½ time i måneden på siden. Den gjennomsnittlige DraftKings-brukeren brukte omtrent halvparten av tiden.

"FanDuel har virkelig fingeren på pulsen til tippere," sier Jordan Bender, en analytiker som dekker bransjen for JMP Securities.

Dydig sirkel

Bedre odds, bedre spill, høyere kundeengasjement, en dominerende markedsandel – alle disse faktorene skaper et svinghjul for FanDuel. Med omtrent 50 % mer omsetning enn sin nærmeste rival, kan FanDuel pløye de ekstra dollarene tilbake for å gjøre oddsen lavere og produktene mer engasjerende. Slik innsats fører til økende markedsandeler, noe som gir flere salgsdollar, noe som igjen gir FanDuel muligheten til å utdype og utvide vollgravene. Resultatet er en god sirkel som bedrifter i alle bransjer ettertrakter, men få noensinne oppnår.

FanDuels rivaler, trukket av dårlige produkter og dårlige odds, fortsetter å bruke milliarder på markedsføring med lite å vise til. DraftKings har utbetalt omtrent 1 milliard dollar for å søke nye kunder det siste året, men markedsandelen har krympet. Caesars har brukt 1.5 milliarder dollar i samme periode, men markedsandelen er fortsatt godt under 10 %. Beskyttet av sine mange vollgraver, kan FanDuel bruke mer rimelig på markedsføring og oppnå lønnsomhet raskere enn konkurrentene. I motsetning til de fleste, anslår FanDuel at det vil være kontantstrømpositiv neste år.

Innen 2025 forventer jeg at FanDuels driftsmarginer vil nå midten av 20-tallet ettersom flere stater legaliserer gambling og selskapet utnytter sine faste teknologikostnader over en større kundebase. Hvis inntektsveksten fortsetter som planlagt, kan FanDuel tjene mellom 800 millioner og 1.2 milliarder dollar etter skatt innen 2025, eller 4 pund og 5 pund per aksje for sitt britiske morselskap. I mellomtiden bør Flutters modne datterselskaper i Storbritannia, Irland, Italia og Australia tjene minst så mye.

Hvis du setter Flutters amerikanske og internasjonale operasjoner sammen, er det rimelig å anta at Flutter kan tjene 10 pund per aksje i 2025, men aksjen handles for knapt mer enn 100 pund per aksje. Markedet gir oss med andre ord en mulighet til å kjøpe en dominerende sportsbetting-franchise for litt mer enn 10 ganger Flutters inntjening tre år ut.

Hva med ESPN?

Naturligvis er frimarkedskapitalismens natur slik at når andre selskaper ser en bransje med godt potensial, tenker de på å komme inn i rommet også. Amerikansk sportsbetting har så langt gått foran selv de mest optimistiske anslagene, så det er ingen overraskelse å se nyheter at Disney, gjennom sitt ESPN sports-tv-datterselskap, kommer inn i spillet.

Det ryktes også å gjøre seg klar til å kaste hatten i ringen, er Fanatics, det privateide selskapet grunnlagt av Michael Rubin. Fanatics har økt markedet for sportsvarer og samlekort, og han har ansatt FanDuels tidligere administrerende direktør for å bygge ut en sportsbook.

Dette er to formidable navn, men før vi blir overentusiastiske, la oss minne oss selv på hva som vinner i en bransje: vollgraver. ESPN har ett – det flotte merkenavnet – men det følger ikke av at merkevaren oversettes til suksess for sportsbetting på nett.

Ved å utnytte vollgraven sin søker ESPN etter sigende 3 milliarder dollar fra et hvilket som helst sportsbettingselskap i bytte mot å samarbeide med USAs mest populære sportsnettverk. Det er flott for ESPN, men er det bra for DraftKings? Selskapet bruker allerede 1 milliard dollar i året på markedsføring og blør rødt. Kommer DraftKings til å a.) fange FanDuel og b.) bli lønnsomt ved å bruke 3 milliarder dollar ekstra på ESPNs coattails?

For at et selskap skal fange FanDuel i sportsbetting, må det ødelegge FanDuels vollgraver og deretter lage sine egne vollgraver. Dette vil kreve betydelig innsats, og selv da er det kanskje ikke nok. Alle kan bruke milliarder på markedsføring og kampanjer for å kjøpe kunder, men den virkelige forskjellen i bransjen er flott spillinnhold.

Både ESPN og Fanatics har null års erfaring med å lage den. Til tross for fire års forsøk, har ingen av de eksisterende spillerne ennå matchet FanDuels parlays. Hvorfor skulle DraftKings' allianse med Disney endre den dynamikken?

Mens konkurrentene prøver å ta igjen, står FanDuel heller ikke stille. Den fortsetter å finpusse sin amerikanske sportsbok for å gi stadig mer engasjerende spill. Ved å gjøre det, gjør det det Buffett sier at alle store selskaper gjør: å gjøre vollgraven sterkere ved å kaste haier og alligatorer inn i den.

Adam Seessel eier aksjer i Flutter på vegne av klienter. Han er grunnlegger og investeringssjef for Gravity Capital Management i New York og forfatteren av "Hvor pengene er: Verdiinvestering i den digitale tidsalderen."