Doug Kass: The Era of Inresponsible Bullishness kan snart være over

Torsdag var en ekstrapresentasjon, da aksjer kollapset for andre gang på én uke.

Mandagens markedsplanlegging ble fulgt av gårsdagens grusomme nedgang da rotasjonen fra vekst til verdi intensiverte etter hvert som aksjene tok et brå ettermiddagsdykk.

Min spalte i slutten av desember 2021, "Kan oppsettet for 2022 varsle en slutt på den 12-årige oksen-returen? " innlemmet mine spesifikke markeds- og sektor(vekst) bekymringer.

I dette brevet avslørte jeg risikoene jeg så.

For å oppsummere:

* Oppsettet for 2022 er langt annerledes enn 2021.

* Etter en lang periode med ubegrenset finanspolitisk og monetær storhet går vi ut av topp økonomisk aktivitet og topp likviditet

* Selge styrke og kjøpe svakhet?

* Veksten og den begrensede markedsytelsen til «The Nifty Seven» har blitt stadig mer ekstrem, iøynefallende og bekymringsfull

* Siden april 2021 er over halvparten av S&P-gevinsten fra bare fem aksjer

* Januar-effekten i år kan resultere i svakhet i den salvede "Nifty Seven" ettersom investorer utsetter en skattehendelse og styrke i nedslåtte verdiaksjer ettersom investorer ser relativ verdi

* Jeg er fortsatt redd for Omicron, ikke på grunn av dens virulens, men på grunn av dens sannsynlige fortsatte innvirkning på forsyningskjeder og, i sin tur, inflasjon

Denne illustrasjonen fanget mine bekymringer om et topptungt marked der noen få salvede soldater ("The Nifty Seven") beveget seg stadig høyere når soldatene – resten av markedet – beveget seg stadig lavere, og minnet oss om et Bob Farrell-sitat, sett senere i dette innlegget, om risiko knyttet til snevert lederskap.

Det er nå klart at første del av januar har vist en markant endring og reversering i mønsteret ettersom markedslederne har falt hardt, sammen med Nasdaq-indeksen, og verdiaksjene har begynt å ta igjen en hevn.

Etter min mening var det ikke nok tid for ledere til å gjøre skiftet – så vi ser nå Value FOMO når investorer løper for å kjøpe verdi og forkaste storkapitalteknologi.

Men jeg går foran meg selv – så la meg gå tilbake til mine tidligere observasjoner.

På mange måter er det "annerledes denne gangen" for markedene.

I en årrekke har Federal Reserve og sentralbanker rundt om i verden priset penger vesentlig under inflasjonsraten – som tjener til å gi investorer lisens til å diskontere kontantstrømmer til heftige multipler. Som et resultat har S&P-indeksen økt med en sammensatt +23.5 % årlig rate de siste tre årene.

Jeg har advart om at, med inflasjonen ute av kontroll, og med forskyvninger i forsyningskjeden som ikke lett kan fikses, at det var uunngåelig at Federal Reserve ville være mer "haukaktig" enn konsensus forventet - og at det var uunngåelig at markedene ville reagerer dårlig.

Denne uken fikk vi en smakebit på hva som kan være i vår investeringsfremtid da markedene ble overrasket over å høre at Fed ikke bare vurderer å avslutte QE, men å krympe balansen sin så snart som i år. Tidligere denne uken resulterte denne avsløringen i Fed-protokollene i en rask og betydelig nedgang i begge aksjene, med de mest spekulativt prisede Nasdaq-aksjene som led mest akutt skade og obligasjoner.

Filmen ble spilt av igjen i går.

Forrige uke fikk den lange obligasjonen sin dårligste totalavkastning i kalenderuken på nesten 50 år – fallende i pris (og økte i avkastning) i fem påfølgende økter – og tapte over 9 % av verdien. Hvis tapet på -9.3 % ble sett på som et år, ville det være det femte verste året på fem tiår:

Denne tiden er annerledes – både fra Feds politikk og politikk

Oppsettet for Fed-politikken i 2022 er langt annerledes enn i slutten av 2018 eller begynnelsen av 2021.

For tre år siden var inflasjonen rolig. Med alle mål raser inflasjonen nå langt over Feds mål, og det skader de som har minst råd til stigende priser. Til tross for å snu på halen tidlig i 2019 etter det kraftige salget av aksjemarkedet i fjerde kvartal 4, står Fed overfor mer formidable politiske og økonomiske hindringer i dag for å støtte aksjer.

Inflasjon skader de mest sårbare politiske valgkretsene, og med langt mer vekt på «likhet» er politikken i 2022 også annerledes enn noen gang tidligere år. Den politiske optikken til Fed som løfter aksjene igjen mens inflasjonen øker prisene på mat, energi og boliger for folk flest, er svært uattraktiv. I det nåværende politiske miljøet kan motstanden mot alt som oppfattes som en annen redningsaksjon på 1 % være mer betydelig enn folk flest setter pris på.

Den store rotasjonen ut av vekst

"Markedene er sterkest når de er brede og svakeste når de begrenser seg til en håndfull blue-chip-navn."
- Bob Farrells ti regler for investering

I mine skrifter forutser og prøver jeg å skrive om hvor pucken går og ikke hvor den har vært.

Denne raske renteøkningen vil sannsynligvis også ha en fortsatt negativ innvirkning på alle segmenter av markedet – spesielt vekstaksjer – ved å øke de risikofrie kapitalkostnadene og ved å redusere nåverdien av deres inntjening.

Beskjedent stigende renter i andre halvdel av fjoråret hadde allerede begynt å ta vinden fra de mest spekulative aksjene hvis håp om inntjening var langt ute i fremtiden.

Følgende diagram som viser den høye prosentandelen av Nasdaq-aksjer som handles minst 50 % under sine nylige topper:

I flere måneder har jeg advart om farene ved å begrense markedslederskap, og lagt merke til at markedene har blitt styrket av ytelsen til en håndfull aksjer – spesielt Meta (FB), Apple (AAPL), Alphabet (GOOGL), Nvidia (NVDA) og Microsoft (MSFT) – mens mange andre «verdi»-aksjer og resten av markedet fortsatte å trende lavere.

Når prisene stiger, ser jeg på at de største teknologiselskapene, som har en meningsfull markedsvekt, og som inntil nylig bare har blitt begrenset påvirket, sannsynligvis vil lide mye mer i månedene fremover.

Verdivurderinger forblir høye

Jeg har og er fortsatt av den oppfatning at den generelle markedsoptimismen og høye verdivurderingene i møte med mange fundamentale motvinder ikke er berettiget. Dessuten tror vi at markedets ekstreme splittelse – så iøynefallende de siste årene – i tidens fulle vil ha negative markedskonsekvenser. Faktisk kan skaden den siste uken på de tidligere vekstlederne være begynnelsen på en lengre periode med markedssvakhet.

Selv om verdivurderinger og sentimenter ikke er særlig gode timingverktøy, har jeg brukt mye tid på å krønike og diskutere hvordan vi ligger i 95. til 100. persentil i aksjemarkedsvurderinger – Shillers CAPE, total markedsverdi/BNP, etc.

For meg, følgende diagram - S&P pris til salg, som ikke kan manipuleres av justeringer – fremhever graden av overvurdering som er tilstede i dag:

Kilde: ZeroHedge

Tiden til Uansvarlig bullishness Kan snart være over

2021 begynte med et ekteskap av finans- og pengepolitikk som verden aldri har sett, og når året ender med en mislykket Bygg tilbake en bedre regning og en sentralbank som raskt kommer seg ut av obligasjonskjøpsvirksomheten.

Selv om det alltid er en mulighet for at våre bekymringer kan avta i innvirkning – noe som gir mer positive markeds- og økonomiske utfall – er vi fortsatt tvilende, ettersom vi vil legge til en økende sannsynlighet for at den økonomiske veksten vil avta i forhold til forventningene og at inflasjonspresset vil fortsette i ansiktet av forsyningsdislokasjoner påvirket i stor grad av land- og bedriftsbegrensninger. Dette vil sannsynligvis gi skuffende bedriftsoverskudd.

Sett til side renteøkninger, avslutter Fed et program for kvantitative lettelser på 1.44 billioner dollar i løpet av de neste tre månedene. Det er mer enn QE1 og QE2 til sammen og er 40 % over størrelsen på QE3. Denne likviditetskranen blir slått av samtidig som den europeiske sentralbanken avslutter sitt pandemiske nødkjøpsprogram (PEPP). BoE er over, BoC er over og QE fra Reserve Bank of Australia kan avsluttes om noen måneder.

Med rentene på nullgrensen, vil Federal Reserves monetære pivot sannsynligvis vise seg å være problematisk for markedene ettersom den nå har nye begrensninger med vedvarende inflasjon.

Dette overskuddet i tid og mengde politikk har satt oss i en binding av:

* Skaper en farlig aktivaboble drevet av likviditeten i politikken

* Utdype inntekts- og formueulikhet

* Begynner på en politikk med pengetrykking som har generert inflasjon som det vil være vanskelig å unnslippe

Hva annet forventer vi i 2022?

Som jeg tidligere har skrevet i dagboken min, er den eneste sikkerheten mangelen på sikkerhet, så å utvikle et sett med grunnleggende antakelser og konklusjoner for 2022 er like vanskelig som det noen gang har vært. Men jeg skal prøve det og gi mine synspunkter på hva som kan være i vente.

Dette er den viktigste delen av dagens åpning:

1. En generell verdi tilbakestilling lavere. I gjennomsnitt, over historien, er en økning på 100 basispunkter i fed funds-renter assosiert med en verdijustering på ca. 15 % lavere. Tatt i betraktning dagens høye verdivurderinger, har denne tilbakestillingen potensial til å være mer enn det historiske gjennomsnittet.
2. Et hardt rotasjonsskifte fra vekst til verdi. Til en viss grad reflekterer dette Feds pivot, som sannsynligvis vil gi høyere renter, noe som vil ha en negativ innvirkning på diskonterte kontantstrømmodeller for langtidsdaterte vekstaksjer.
3. Skuffende EPS-vekst, trolig under 5 %, sammenlignet med høyere forventninger. En av de største overraskelsene i år har vært robustheten til bedriftens overskudd. Bidragende potensielle negative påvirkninger inkluderer imidlertid sannsynlig marginpress fra høyere kostnader, en Fed-innstramming, noen bevis på å trekke etterspørselen fremover, etc.
4. Beskjeden EPS-vekst, om noen vekst i det hele tatt, kombinert med lavere verdivurderinger kan føre til negativ totalavkastning for S&P i 2022.
5. Med fortsatt høy inflasjon – en regressiv skatt, huser en fortsatt utvidelse av inntekts/formuesgapet et bredt spekter av sosiale, økonomiske og politiske problemer og investeringsforgreninger.
6. En mer aggressiv Fed enn det som gjenspeiles i generelle forventninger. Mindre likviditet kan føre til en markant reduksjon i tilførselen til aksjefond, noe som har gitt enestående drivstoff til markedene i 2021.
7. Fortsatte forsyningskjedeproblemer som delvis driver inflasjonen og inflasjonspresset til nivåer godt over konsensus. Det er viktig å huske at mange av de viktigste forsyningskjedene ligger i utlandet, hvor mer restriktive forretnings- og sosiale stenginger er på plass. Med andre ord, USA kontrollerer ikke fullstendig sin økonomiske skjebne i en flat og sammenkoblet verden.

Oppsummering

Jeg avsluttet min "Portend" kolonne for to uker siden med følgende:

Som jeg nevnte tidligere, er oppsettet for 2022 mye annerledes enn tidligere år. Faktisk er det langt annerledes enn noen gang i løpet av de siste 13 årene – en periode hvor avkastningen i stort sett alle unntatt ett av årene har vært positiv. (Merk: 17 av de siste 19 årene har vist positiv S&P-avkastning!)

Det viktigste er at finans- og pengepolitikken ikke lenger er ubegrenset, og vi er sannsynligvis langt forbi punktene med topp økonomisk aktivitet og topp likviditet.

Med pengepolitikken i sving og Fed nå prioriterer sin inflasjonskamp, ​​vil rentene fortsette å stige – noe som legger press på aksjer generelt og på langvarige vekstaksjer spesielt.

Etter tre år med sammensatt årlig ytelse på rundt +23%-24%/år i gjennomsnitt, vil en kombinasjon av politiske hensyn og velplasserte bekymringer om inflasjon sannsynligvis presse Fed til å være langt mer haukeaktig enn konsensus forventer.

Jeg ser på januars fall i aksjer som en mulig forløper til resten av 2022. Hvis jeg har rett i sikte, vil dette sannsynligvis resultere i et nytt regime med økt volatilitet i både aksje- og obligasjonsmarkedet.

"Uansvarlig bullishness" kan være over, og trangheten i markedets fremgang (som støttet indeksene) nærmet seg sannsynligvis en ekstrem for ti dager siden ... akkurat som de økonomiske forholdene strammer til.

Gå forsiktig som kontanter er konge.

TINA ("det er ikke noe alternativ»), møte CITA ("kontanter er alternativet").

(AAPL, GOOGL, NVDA og MSFT er eierandeler i Handlingsvarsler PLUS medlemsklubb. Vil du bli varslet før AAP kjøper eller selger disse aksjene? Lær mer nå.)

(Denne kommentaren dukket opprinnelig opp på Real Money Pro 14. januar. Klikk her for å lære om denne dynamiske markedsinformasjonstjenesten for aktive handelsmenn og motta Doug Kass Daglig dagbok og kolonner fra Paul Price, Bret Jensen og andre.)