Disiplinert vekst gjør Skechers USA til et kvalitetsselskap

Først laget jeg Skechers USA
SKX
a Long Idea i april 2016 og stengte posisjonen i mars 2018 for å låse inn sin 5 % meravkastning i forhold til S&P 500. Kort tid etter gjorde jeg aksjen til en Long Idea igjen i mai 2018. Siden den gang har aksjen steget 29 % sammenlignet med til en gevinst på 53 % for S&P 500. Aksjen gir fortsatt utmerket risiko/belønning og kan være verdt $70+/aksje i dag – en oppside på 79 %+.

Skechers aksje har sterk oppside basert på:

• selskapets store fysiske butikkfotavtrykk
• konsekvente økninger i markedsandeler
• store fordeler selskapet nyter godt av som det tredje største globale fottøymerket
• evne til å nå sitt nisjemarked med komfort og verdi
• nåværende verdivurdering av aksjen innebærer at overskuddet permanent vil falle 20 % under dagens nivå.

Figur 1: Long Idea Performance: Fra publiseringsdato til 5/2/2022

Hva fungerer?

Butikker driver vekst: Skechers driver en grossistvirksomhet som forsyner tradisjonelle vare- og spesialbutikker. I tillegg driver Skechers et direkte-til-forbrukersegment som kan skryte av et stort nettverk av 4,308 Skechers-merkede butikker over hele verden. Antallet Skechers-butikker er mer enn fire ganger ~1,048 globale detaljbutikker av fottøygiganten Nike
NKE
.

Skechers' store distribusjonsnettverk er en viktig fordel i det svært fragmenterte kles- og fottøymarkedet. Selv om det er få adgangsbarrierer i skoindustrien, er det mye vanskeligere å nå kunder på den måten Skechers kan. Skechers' sterke distribusjonsnettverk har drevet selskapets salgs- og resultatvekst historisk og posisjonert det for fortsatt vekst fremover.

Markedsandelsgevinster: Skechers er tredje største fottøymerke i verden og selskapet vokser fortsatt. Selskapets salg i USA vokste fra 1.1 milliarder dollar i 2012 til 2.6 milliarder dollar i 2022, eller 10 % sammensatt årlig. På samme tid steg Skechers andel av amerikanske utgifter til klær og fottøy fra 0.08 % til 0.14 %, per figur 2.

Figur 2: Skechers andel av amerikanske utgifter til klær og fottøy: 2012 – 202

Internasjonalt salg er enda sterkere: Skechers har en sterk global merkevare i over 180 land. Mens selskapets innenlandske virksomhet er sterk, sto det internasjonale segmentet for 57 % av det totale salget i 1Q22 og vokser enda raskere enn det innenlandske segmentet. Siden 2016 har Skechers internasjonale inntekter vokst med 18 % CAGR, og bare i fjor steg selskapets internasjonale inntekter med 37 % år-over-år (YoY).

Ser vi fremover, hvis Skechers kan øke salget i tråd med sine historiske priser, er selskapet posisjonert til å øke sin andel av det globale markedet for fritidssko, som Forskning og Markeder forventer å vokse med bare 2.6 % CAGR gjennom 2026.

Kostnadene faller: Selskapets disiplinerte tilnærming til vekst skiller seg fra mange av konkurrentene. Allbirds (BIRD), for eksempel, tok i bruk en "vokse-til-alle-kostnad"-strategi. Skechers, på den annen side, øker inntektene og vinner markedsandeler samtidig som de reduserer driftskostnadsforholdet. Skechers' etterfølgende tolv-måneders (TTM) driftsutgifter som prosent av inntektene har falt kvartal-over-kvartal (QoQ) i hvert av de siste fem kvartalene, fra 45% i 4Q20 til i underkant av 40% i 1Q22.

Figur 3: Skechers' driftskostnader som prosent av inntektene: 4Q20 – 1Q22

Kjerneinntekter fortsetter å vokse: Skechers' topplinjevekstgevinster fører også til konsistente resultater på bunnlinjen. Skechers forbedret kjerneinntektene på samme tid i ni av de siste ti årene, med bare 2020 som opplevde en nedgang på året i løpet av den tiden. Selskapets kjerneinntekter steg fra 6 millioner dollar i 2012 til 434 millioner dollar i 2021.

Hva som ikke fungerer

Svært konkurransedyktig industri: Fottøyindustrien er fragmentert og har svært få etableringsbarrierer. Store konkurrenter, som Nike og Adidas (ADDYY) har sterke, velutviklede merkevarer og store markedsføringsbudsjetter. Nikes evne til å bruke millioner av dollar på anbefalinger er en langvarig konkurransefordel selskapet nyter godt av når det gjelder å holde merkevaren relevant. For referanse er Nikes totale salgs- og administrasjonsutgifter over de siste tolv månedene (TTM) på 14.5 milliarder dollar 2.2 ganger Skechers' TTM-inntekt.

Selv om det kan ha et mindre markedsføringsbudsjett, er Skechers fortsatt i stand til å avslutte godkjenningsavtaler og til og med kjøre Super Bowl-annonser på vei til å utvikle et velkjent globalt merke sentrert rundt komfort og rimelighet. Selskapet vet hvordan det skal treffe der det teller når det gjelder å bruke begrensede markedsføringsressurser. Videre, som allerede nevnt, er Skechers største fordel i skoindustrien distribusjonsnettverket.

Kina-risikoen er reell: Det meste av Skechers fottøy er produsert i Kina og Vietnam, noe som betyr at selskapet kan få store forstyrrelser i driften dersom politiske spenninger påvirker handelen med disse landene. Imidlertid står mye av den internasjonale fottøyindustrien overfor lignende eksponering. For eksempel under Nike's regnskap 2021, Kina og Vietnam sto for ~72 % av produksjonen av NIKE-fottøy.

Utover produksjon er Kina Skechers nest største marked og sto for 19 % av selskapets salg i 2021. De covid-relaterte nedstengningene i Kina vil ha en skadelig effekt på Skechers totale salg fra regionen i 2022. Selv om pandemien presenterer seg En viss risiko på kort sikt kan økende geopolitiske spenninger potensielt føre til en mer skadelig og permanent nedgang i salget dersom Skechers ble tvunget til å forlate Kina. Et sammenbrudd i globale handelsforbindelser er helt klart en risiko for ethvert selskap som er avhengig av en lavkostproduksjonsmodell. Når det er sagt, er ikke lederne i Kina og USA uvitende om risikoen som politiske spenninger representerer for økonomisk velstand.

Aksjen er priset for permanent fortjenestenedgang på 20 %

Viktigere, jeg argumenterer for at risikoen for at Skechers taper alt salget i Kina allerede er priset inn i aksjen. Skechers' pris-til-økonomisk bokført verdi (PEBV)-forhold på 0.8 betyr at aksjen er priset for at fortjenesten skal falle permanent med 20% fra dagens nivå. Nedenfor bruker jeg min omvendt diskonterte kontantstrøm (DCF)-modell å analysere forventningene til fremtidig vekst i kontantstrømmer bakt inn i et par aksjekursscenarier for Skechers.

I det første scenariet antar jeg Skechers:

• NOPAT-marginen faller til 7 % (10 års gjennomsnitt vs. 9 % i 2021) fra 2022 – 2031, og
• inntektene faller med -0.2 % sammensatt årlig fra 2022 – 2031.

I dette scenario, Skechers' NOPAT faller 2% sammensatt årlig i løpet av det neste tiåret, og aksjen er verdt $39/aksje i dag – lik dagens kurs. Som referanse vokste Skechers NOPAT med 10 % forsterket årlig i løpet av de siste fem årene og 23 % økt årlig i de ti årene før pandemien fra 2009 – 2019.

Aksjer kan nå $70 eller høyere

Hvis jeg antar Skechers:

• NOPAT-marginen forblir på 2021-nivåer på 9 % i 2022 – 2031,
• inntektene vokser med konsensusanslag på 17 % i 2022, 9 % i 2023 og 12 % i 2024, og
• inntektene vokser med bare 3 % sammensatt årlig fra 2025 – 2031, da

aksjen er verdt $70/aksje i dag – 79 % over dagens pris. I dette scenariet vokser Skechers NOPAT med bare 6 % sammensatt årlig fra 2022 til 2031. Skulle Skechers vokse NOPAT mer i tråd med historiske vekstrater, har aksjen enda mer oppside.

Figur 4: Skechers' historiske og impliserte NOPAT: DCF-verdiscenarioer

Avsløring: David Trainer, Kyle Guske II og Matt Shuler mottar ingen kompensasjon for å skrive om noe spesifikt lager, sektor, stil eller tema.