Unngå lav ROIC-bedrifter i turbulente markeder: GameStop (GME)

Et vanskelig økonomisk miljø og hakkete markeder tvinger investorer til å se nærmere på det grunnleggende i aksjer de eier. Som jeg advarte i begynnelsen av året, vil aksjer i virksomheter som gir lavere avkastning på investert kapital (ROIC) fortsette å prestere dårligere enn det bredere markedet.

Denne rapporten fokuserer på GameStop
GME
(GME), som er tilbake i faresonen denne uken.

Risk-Off etterlater svake bedrifter eksponert

Ettersom markedene tar en risiko-av-tilnærming, enkle penger tørker opp, og den globale økonomien står overfor fortsatt motvind fra inflasjon, forsyningskjedeavbrudd og mangel på arbeidskraft, må investorer revurdere porteføljene sine.

I dette miljøet tilfredsstiller ikke sterk topplinjevekst markedene. I stedet bør investorer fokusere på mer pålitelige grunnleggende beregninger: kjerneinntekter og ROIC. Aksjer for selskaper med dårlige fundamentale forhold lider mer i dette markedet fordi deres verdivurderinger alt for ofte er bygd på overhypede fremtidig profittvekst. Når veksthistoriene og hypen når en slutt, faller disse aksjene raskt og langt. Bare se på Netflix
NFLX
(NFLX).

Stol på Track Record

76 % av mine åpne Danger Zone-valg og IPO-advarsler har falt mer enn S&P 500 YTD (fra sluttkurs 22. april 2022). 85 % av disse valgene har negativ avkastning hittil i år (YTD). Figur 1 viser YTD-ytelsen til mine åpne Danger Zone-valg og IPO-advarsler. I gjennomsnitt har mine Danger Zone-valg falt 26 % YTD sammenlignet med en % nedgang i S&P 500.

Figur 1: Danger Zone Picks overgår som shorts i turbulente markeder

Negativ avkastning indikerer en nedgang i aksjekursen, og derfor et vinnende kort valg.

De fleste Danger Zone-hakkene er spesielt farlige å eie, selv etter kraftige fall i 2022, på grunn av:

• negativ og/eller fallende kjerneinntekt
• lav og/eller negativ ROIC
• negativ fri kontantstrøm (FCF)
• verdivurderinger som innebærer urealistisk vekst i fremtidige kontantstrømmer

Nedenfor fremhever jeg det høye risikonivået ved å eie GameStop.

GameStop presterte som kortere med 31 %, kunne falle 68 % mer

Jeg valgte GameStop til et Danger Zone-valg i april 2021, og siden den gang har aksjen gått ned 26 % mens S&P 500 er opp 5 %. GameStop har fortsatt å falle, gitt sine dårlige grunnleggende forhold og forventninger bakt inn i aksjekursen, som jeg vil vise nedenfor

The Meme-Stock Playbook i kraft

GameStop følger meme-stock-spilleboken som brukes av andre selskaper, som Tesla
TSLA
, for å støtte opp aksjekursen.

Spill #1 – Overløfter høyt og underleverer: da Ryan Cohen først gikk inn i GameStop-innsatsen sin, og til slutt overtok rollen som styreleder, hevdet han at GameStop ville bli Amazonas
AMZN
av spilling. Resultatene av denne påstanden/strategien har ikke svart til forventningene, for å si det mildt.

Spill #2 – Annonser en ny virksomhet/Go Crypto: Kryptovalutamarkedet har fått betydelig oppmerksomhet og bidratt til å støtte opp andre selskapers aksjekurser. Noen ganger kan en enkel omtale av bitcoin i en pressemelding eller inntjeningsanrop få en aksje opp. GameStop fulgte dette spillet ved å lansere en ikke-fungible token (NFT) markedsplass for å utnytte krypto/NFT-etterspørselen.

Spill #3 – Del aksjen: I august 2020 delte Tesla aksjen og så at prisen ble nesten doblet i løpet av de fem månedene etter. Til tross for at en aksjesplitt ikke hadde noen innvirkning på virksomhetens drift, fulgte GameStop et lignende utspill og kunngjorde planer for en aksjesplitt. Lavere aksjekurser er attraktive for detaljkjøpere av meme-aksjer, spesielt de som behandler kjøpsopsjoner som lodd. GME fikk imidlertid ikke de samme resultatene som Tesla, siden aksjen handles ~11 % lavere enn dagen splittet ble annonsert.

Meme-Stock Playbook har ikke fikset en dårlig virksomhet

Til tross for endringer i styrerom og ledere, forblir GameStop en etterslepende fysisk forhandler i en stadig mer online verden.

Selv etter en støt i regnskapsåret 2021 (FYE 1/29/22), har GameStops inntekter falt med en gjennomsnittlig hastighet på 7 % sammensatt årlig de siste fem årene. Kjerneinntektene har falt fra 382 millioner dollar i regnskapsåret 2016 til -321 millioner dollar i regnskapsåret 2021. I løpet av de siste tre årene har GameStop brent hele 474 millioner dollar i FCF. I mellomtiden, siden begynnelsen av kalenderen 2017, har GME økt fra $25/aksje til $148/aksje, noe som viser den ubegrunnede optimismen bakt inn i aksjer.

Figur 2: GameStops inntekter og kjerneinntekter 2017

Lønnsomhet henger betydelig etter konkurrenter

GameStop var en slitsom fysisk forhandler før meme-lageret ble kjørt, og med den raske veksten i e-handel, så vel som den stadig mer digitaliserte karakteren av salg av videospill, vil det ikke være noen enkel oppgave å bli konkurransedyktig igjen. I henhold til figur 3 rangerer GameStops netto driftsresultat etter skatt (NOPAT) margin, investert kapitalomsetning og ROIC under hovedkonkurrentene, Best Buy
BBY
(BBY), mål
TGT
(TGT
GT
), Amazon (AMZN) og Walmart
WMT
(WMT).

Figur 3: GameStops lønnsomhet rangerer sist blant konkurransen

GME er priset for å generere 2.8 ganger inntektene til Activision Blizzard
ATVI

Jeg bruker min omvendt diskontert kontantstrøm (DCF) -modell å analysere forventningene til fremtidig resultatvekst implisert av GameStops aksjekurs. Ved å gjøre det finner jeg at til $150/aksje, er GameStop priset som om det umiddelbart vil reversere fallende marginer og øke inntektene i en urealistisk hastighet over en lengre periode.

Spesielt, for å rettferdiggjøre den nåværende prisen må GameStop:

• forbedre NOPAT-marginen til 3 % (gjennomsnittet på tre år før COVID-19, sammenlignet med -5 % TTM) og
• øke inntektene med 15 % sammensatt årlig for de neste 10 årene (1.5 ganger anslått videospillindustriens vekst gjennom kalenderen 2027)

I dette scenario, GameStop tjener over 24.3 milliarder dollar i inntekter i regnskapsåret 2032 eller 2.8 ganger 2021-inntektene til Activision Blizzard (ATVI), 156 % av inntektene til den suksessrike bildeleforhandleren AutoZone
AZO
(AZO), og nesten halvparten av 2022-inntektene til Best Buy. For referanse, GameStops inntekter falt med 5 % sammensatt årlig fra regnskapsåret 2011 til regnskapsåret 2021.

I dette scenariet ville GameStop også generere 681 millioner dollar i NOPAT i 2032, som ville være 1.6 ganger større enn selskapets høyeste NOPAT noensinne, som skjedde i regnskapsåret 2011.

Det er en 39 %+ ulempe ved industrivekstrater: I dette scenariet er GameStop:

• NOPAT-marginen forbedres til 3 %,
• inntektene vokser med konsensusrater i regnskapsåret 2023 og 2024, og
• inntektene vokser 10 % i året fra regnskapsåret 2025 til regnskapsåret 2032 (litt over den anslåtte veksten i industrien gjennom kalenderen 2027), deretter

aksjen er verdt bare $91/aksje i dag – en nedside på 39 % til dagens pris. Hvis GameStops vekst fortsetter å avta, eller snuoperasjonen stopper helt, er nedsiderisikoen i aksjen enda høyere, som jeg viser nedenfor.

Det er en 68%+ ulempe hvis veksten bremses til konsensusrater: I dette scenariet, GameStop's

• NOPAT-marginen forbedres til 2 % over tre år (lik 10-års gjennomsnitt),
• inntektene vokser med konsensusrater i regnskapsåret 2023 og 2024, og
• inntektene vokser 6.9 % i året fra regnskapsåret 2025 til regnskapsåret 2032 (fortsettelse av regnskapsmessig 2024-konsensus), deretter

aksjen er verdt bare $48/aksje i dag – en nedside på 68 % til dagens pris.

Figur 4 sammenligner firmaets historiske inntekter og implisitte inntekter for de tre scenariene jeg presenterte for å illustrere hvor høye forventningene bakt inn i GameStops aksjekurs fortsatt er. Som referanse inkluderer jeg også 2021-inntektene til Activision Blizzard og AutoZone.

Figur 4: GameStops historiske inntekter vs. DCF implisitte inntekter

Avsløring: David Trainer, Kyle Guske II og Matt Shuler mottar ingen kompensasjon for å skrive om noe spesifikt lager, sektor, stil eller tema.