Er vi i et bjørnemarked? Investorer bør holde seg rolige.

Ordtaket som sier å vite hvor du skal, du må vite hvor du har vært, gjelder absolutt. Fra slutten av 2018 til slutten av 2021 lettet Fed pengepolitikken, via renter og utvidet balanse, med 850 basispunkter. I prosessen ødela det aksjerisikopremien. Ikke rart aktivaprisene steg i været, og aksjemarkedet doblet seg over det tidsrommet – det er en hendelse med to standardavvik der! Og hvem visste noen gang at den første globale pandemien på over et århundre kunne ha gjort så mange mennesker så velstående? Bør vi prøve det igjen? Men du skjønner, 2 % av det treårige oksemarkedet skyldtes den utvidede pris-til-inntektsmultipelen – «dyrebrennevin» – mens inntjeningsveksten var en to-bits aktør, som stod for de andre 70 %. Historisk sett er disse relative bidragene reversert: 30 % inntjening og 70 % multippel ekspansjon. Hadde det vært tilfelle, ville S&P 30 ha nådd toppen i begynnelsen av dette året nærmere 500 enn 3,600. Det er kraften til P/E-multipelen: Basispunkt for basispunkt, ved de høye verdivurderingene de siste månedene er P/E-multipelen fem ganger kraftigere enn inntjeningsmomentum. 

Så, i løpet av de siste fire svært tøffe månedene, har vi begynt å se den gjennomsnittlige tilbakevendingsprosessen ta tak når det kommer til flere kontrakter. Som det skal med at Fed strammer inn politikken og truer med å gjøre mye mer. Faktisk, hvis Fed gjør alt den lover å gjøre, med høyere renter og en krympende balanse, vil faktisk innstrammingen komme til rundt 400 basispunkter. Dette sammenlignet med 180 basispunkter i 2018 og 315 basispunkter for hele 2015-2018-syklusen – 85 basispunkter mer denne gangen og alt samlet i ett år! Dette sammenlignet med 175 basispunkter for renteøkninger i 1999-2000 (forut for den resesjonen), 300 basispunkter i 1994 og 313 basispunkter i 1988-89 (forut for den resesjonen). Du må tilbake til begynnelsen av 1980-tallet for å se sist gang Fed ble så aggressiv på så kort tid. 

Hvordan apropos. På det halvårlige kongressvitnesbyrdet i begynnelsen av mars, som svar på en kommentar fra senator Richard Shelby (R, Ala.), svarte Jay Powell med sitt syn på at Paul Volcker var tidenes største økonomiske offentlige tjenestemann. Vel, Volcker er æret i dag for å ha drept inflasjonsdragen, men på begynnelsen av 1980-tallet ble han utskjelt for å ha skapt forutsetninger for rygg-til-rygg-resesjoner og et enormt bjørnemarked. Folk i dag spør hvor "Powell putten" er. Vær trygg på at "Volcker put" var en 8x multiplum i august 1982. Stol på meg - du vil ikke regne ut det, uansett hva inntektsprognosen din er i dag. 

Inntjening er den neste skoen som faller. Når den gjør det, vil ingen diskutere om vi er i et bjørnemarked eller ikke. Det har aldri vært en BNP-resesjon uten at det har vært en inntektsresesjon, punktum. Alle avviser -1.4% årlig real BNP sammentrekning i første kvartal som en aberrasjon, men jeg ser ingen form for bedring i inneværende kvartal. Faktisk har månedlige data så mye negativt fremdrift at overleveringen til andre kvartal er -1 %. Månedlig BNP i reelle termer falt med 0.4 % i mars og var flat eller ned i hver av de siste fem månedene. I løpet av denne tidsperioden, fra oktober til mars, har den "robuste" amerikanske økonomien falt direkte med en årlig rate på 2.4 %. Og tidligere har dette bare skjedd i lavkonjunkturer definert av National Bureau of Economic Research. Lønnsrapporten fra april virket sterk, men under overflaten har heltidsjobbene stupt mest siden april 2020, og sysselsettingen i småbedrifter, alltid en pålitelig indikator på vendepunkter i syklusen, har gått ned med mer enn 100,000 XNUMX de siste tre måneder. 

Dessuten har "inflasjon" satt reell disponibel personinntekt, nær 80 % av økonomien, inn i en egen resesjon, som har gått sammen i seks av de siste syv månedene, og med -4.5 % årlig rate. Så sikkert som natt følger dag, vil forbruksutgifter følge etter. Fed vil gjøre sitt beste for å snu situasjonen, men medisinen vil ikke være velsmakende, ettersom inflasjonssjokket erstattes av et rentesjokk. Boliglåns- og boligmarkedet reagerer allerede i naturalier. 

Aksjemarkedet har gjort mye arbeid for å prise en lavkonjunktur, men diskonterer så langt en-av-tre-odds. Mer å gjøre enda. Inflasjonssjokket er stort sett eksogent. Det få snakker om er hvordan finanspolitisk sammentrekning alene skal bidra til å ivareta etterspørselssiden innen utgangen av året. Er det godt forstått at hvis varer som mat- og energiinflasjon ikke faller, vil Fed, i sin søken etter å komme tilbake til 2 % inflasjon, måtte drive et stort hull i de andre 80 % av priskaken? Fed ville måtte skape etterspørselsforholdene som ville bringe kjerneinflasjonsraten til -1.8 % – noe som aldri har skjedd før! For å komme til 2 % inflasjon, med tilbudskurven så uelastisk, ville det kreve en resesjon som ville redusere realt BNP med mer enn 3 % og arbeidsledigheten tilbake mot 7 %. Dette er den typen etterspørselsødeleggelse som ville være nødvendig for at Fed skulle vinne kampen mot dette tilbudssiden inflasjon, hovedsakelig forårsaket av den uendelige kinesiske nedstengningen og den russisk-drevne krigen i Ukraina. 

Vi kjørte modeller for å se hvordan de finansielle forholdene må strammes inn hvis Fed virkelig mener alvor med inflasjonsmålet på 2 %. Du vil ikke like svaret hvis du fortsatt handler med risikoaktiva fra langsiden: 700 basispunkter spreader på obligasjoner med høy avkastning (ytterligere 250 basispunkter igjen) og kall det 3,100 på S&P 500 (ytterligere 20 % nedside). Dette gir perfekt mening siden S&P 500 historisk sett har gått ned 30 % i bjørnemarkedene for resesjon. De første 10% før resesjonen som nedgangsperioden blir diskontert, og deretter de neste 20% gjennom de første tre fjerdedeler av resesjonen. Husk imidlertid at det er stor spredning rundt det "gjennomsnittet". Vi må erkjenne at vi går inn i en lengre periode med økt usikkerhet mellom den pågående pandemien og krigen i utlandet, sammen med denne svært haukeaktige Fed. Inntjeningsresesjonen kan støte mot en ytterligere kompresjon i markedsmultiplen. Så mitt håp er at 3,100 "bunnen" ikke ender opp med å vise seg å være altfor optimistisk. Ja, du leste riktig. 

Til slutt må vi spille sannsynlighetene. Fed har begynt på 14 innstrammingssykluser siden 1950, og 11 landede økonomien i en resesjon og aksjemarkedet i en bjørnefase. Det er nesten 80 % sannsynlighet der. 

Vi kan absolutt håpe på en "myk landing" denne gangen, men i mine 35 år i denne bransjen er håp sjelden en effektiv investeringsstrategi. Bakteppet er en av toppene i likviditeten og den økonomiske syklusen, og det som følger er den naturlige utryddelsen av overskuddene (meme-aksjer, kryptovalutaer, spekulative Nasdaq 100, til og med boligeiendom, som er i en egen stor prisboble) og så … gjenfødelsen. Det er ingen vits i å være i fornektelse. Alt dette er en del av syklusen, og vendepunktet ble snudd for flere måneder siden. På baseballspråk er vi svært sannsynlig i tredje omgang av ballspillet når det kommer til dette bjørnemarkedet. Mitt råd: Ignorer promotørene, shills og mountebanks. Hold deg rolig, disiplinert og defensiv i investeringsstrategien din. Og det inkluderer slåtte langsiktige statsobligasjoner, kontanter, gull og bare områder av aksjemarkedet som har lav korrelasjon med økonomisk aktivitet.

Gjestekommentarer som denne er skrevet av forfattere utenfor Barron's og MarketWatch-redaksjonen. De gjenspeiler forfatternes perspektiv og meninger. Send kommentarer og andre tilbakemeldinger til [e-postbeskyttet].