En gylden aksje verdt en premium

Jeg gjorde først McDonald's Corporation (MCD) til en Long Idea i november 2012. Etter å ha stengt posisjonen i mai 2017, presenterte jeg McDonald's som en Long Idea igjen i november 2019. Siden den gang har aksjen steget 34 % sammenlignet med 54 % gevinst for S&P 500. Til tross for dårligere resultater i markedet, tror jeg aksjen er verdt $310+/aksje i dag – en 26%+ oppside.

McDonald's-aksjen har sterk oppside basert på:

• selskapets evne til å overgå konkurrentene i utfordrende miljøer
• selskapets overlegne distribusjonsnettverk
• selskapets evne til å opprettholde kulturelt relevante menyer rundt om i verden
• svært begrenset nedsiderisiko på lang sikt og 26 %+ oppside dersom konsensus er riktig

Figur 1: Long Idea Performance: Fra publiseringsdato til 5/2/2022

Hva fungerer?

Forbedrede operasjonelle evner: Som sett under pandemi-relaterte nedleggelser som satte mer enn 10% av restauranter ute av drift i USA, gjorde McDonald's overlegne drift det mulig for selskapet å ikke bare overleve i et ekstremt utfordrende miljø, men å komme seg med forbedrede digitale og leveringsmuligheter. I 1Q22, for McDonald's topp seks markeder utgjorde det digitale salget mer enn 30 % av systemomfattende salg, opp fra 20 % i 2020. I tillegg steg prosentandelen av McDonald's-restaurantene som tilbyr levering fra 65% i 1Q19 til 80% fra 1Q22.

Flere markedsandeler: I McDonald's 1Q22 inntjeningssamtale bemerket ledelsen at restaurantens kjernevirksomhet for burgere og voksende kyllingsegment har økt markedsandeler den siste tiden. McDonald's andel av det amerikanske burgersegmentet for uformelle spisesteder (IEO) på slutten av 1Q22 var i 33%, opp et prosentpoeng siden nivåene før pandemien i 2019.

Etter å ha introdusert sin Crispy Chicken Sandwich i februar 2021, har McDonald's forbedret sin andel av kyllingsandwichmarkedet med et halvt prosentpoeng.

Svært lønnsomt og forblir slik: McDonald's overlegne distribusjonsnettverk gjør at selskapet kan operere kostnadseffektivt samtidig som det leverer et jevnt kvalitetsnivå. I tillegg har selskapet en sterk evne til å imøtekomme menyen sin til ulike kulturelle preferanser rundt om i verden. Det er ikke bare å endre navnet på burgeren til Royale med ost, men heller lage menyer med lokal appell som er spesifikk for f.eks. India. Å levere rimelig, konsistent kvalitetsmat som tilfredsstiller lokale preferanser skaper en stor vollgrav som gjør at virksomheten kan vokse lønnsomt over hele kloden.

Selskapets evne til å stadig forbedre lønnsomheten beviser styrken til dets operasjonelle evner. I løpet av de siste to tiårene har McDonald's økt avkastningen på investert kapital (ROIC) fra 7 % i 2001 til 17 % i 2021. McDonald's ROIC på 17 % over de siste tolv månedene (TTM), er mye høyere enn 10 % gjennomsnittlig ROIC for jevnaldrende gruppen oppført i figur 2.

Med økte digitale og leveringsmuligheter har McDonald's mange muligheter til å forbedre sin ROIC.

Figur 2: McDonald's vs. Peers: NOPAT Margin, IC Turns & ROIC: TTM

I en egen liga: McDonald's genererer langt mer fri kontantstrøm (FCF) enn noen av sine jevnaldrende. I løpet av fire av de siste fem årene har McDonald's generert mer FCF enn den samlede FCF for sin jevnaldrende gruppe, i henhold til figur 3. Siden 2017 har selskapet generert 28.2 milliarder dollar (15 % av markedsverdien) i kumulativ FCF. Siden 2017 har McDonald's alene generert 1.3 milliarder dollar mer FCF enn sammenlikningsgruppens samlede totalsum.

Figur 3: Gratis kontantstrøm: McDonald's vs. Kombinert Peer Group: 2017 – 2021

Hva som ikke fungerer

Inflasjon kan skade marginene: Inflasjon øker kostnadene i hele økonomien. Markedene forventer mye strammere pengepolitikk fra Federal Reserve og andre sentralbanker, noe som vil resultere i en økonomisk nedgang og reduserte skjønnsmessige utgifter. McDonalds evne til å forbedre netto driftsresultat etter skatt (NOPAT) margin fra 32 % i 2020 til 37 % i 2021 indikerer at selskapet har forbedret sin operasjonelle effektivitet mens de implementerte "strategiske prisøkninger". Imidlertid risikerer selskapet å fremmedgjøre kundebasen hvis den hever prisene for høyt, for raskt. Hvis inflasjonen fortsetter sin oppadgående marsj, kan selskapet bli sittende fast med lavere marginer.

Geopolitikk truer global driftsmodell: Før pandemien sto Kina for ~4–5 % av salget på hele systemet. Mens en økning i COVID-restriksjoner førte til lavere salg i samme butikk i Kina i 1Q22, planlegger selskapet å åpne 800 butikker i landet i 2022.

McDonald's står for tiden overfor den ekstra utfordringen med økt global politisk spenning på grunn av Russlands krig i Ukraina. Som svar har McDonald's stengt alle sine restauranter i begge land, som til sammen utgjør ca. 2 % av salget på hele systemet. Selv om 2 % av systemomfattende salg kanskje ikke påvirker selskapets lønnsomhet vesentlig, kan politisk spenning i land som står for større prosentandeler av McDonalds systemomfattende salg ha en mye dyrere innvirkning på virksomheten.

En bedrift som krever en premium: Med et pris-til-inntektsforhold (PE) på 25, kan investorer som bruker tradisjonelle beregninger, tro at McDonald's er for dyrt på dagens nivå. I motsetning til høytflyvende aksjer de siste årene, fortjener aksjene til selskaper med unikt holdbare forretningsmodeller, som McDonald's, og en lang historie med å generere overskudd en premievurdering. McDonald's-aksjen er kanskje ikke "billig", og den gir kanskje ikke investorer meme-aksjelignende avkastning på investeringene sine, men MCD tilbyr fortsatt oppside med svært begrenset nedsiderisiko ved sin nåværende verdsettelse i et marked fylt med usikkerhet. Litt sikkerhet i dette usikre markedet er en pris verdt å betale.

Aksjen har 26 % oppside

McDonalds pris-til-økonomisk bokført verdi (PEBV)-forhold på 1.3 betyr at aksjen er priset for at overskuddet skal vokse 30 % fra dagens nivå. Nedenfor bruker jeg min omvendt diskonterte kontantstrøm (DCF)-modell å analysere forventningene til fremtidig vekst i kontantstrømmer bakt inn i et par aksjekursscenarier for McDonald's.

I det første scenariet antar jeg McDonald's:

• NOPAT-marginen faller til 35 % (treårsgjennomsnitt vs. 37 % i 2021) fra 2022 – 2036 og
• inntektene vokser med 3 % (mot 2022 – 2024 konsensus CAGR på +4 %), sammensatt årlig gjennom 2036.

I dette scenario, McDonald's NOPAT vokser 2 % sammensatt årlig i løpet av de neste 15 årene, og aksjen er verdt $246/aksje i dag – lik dagens pris. For referanse, McDonald's økte NOPAT med 8 % forsterket årlig i løpet av de siste fem årene.

Aksjer kan nå $310 eller høyere

Hvis jeg antar McDonald's:

• opprettholder 2021 NOPAT-marginer på 37 % i 2022 – 2036, og
• inntekten vokser med 4 % CAGR (lik 2022 – 2024 konsensus) gjennom 2036, deretter

aksjen er verdt $310/aksje i dag – 26 % over dagens pris. I dette scenariet vokser McDonald's NOPAT med 4 % årlig i løpet av det neste tiåret. Skulle McDonald's vokse NOPAT raskere, har aksjen enda mer oppside.

Figur 4: McDonald's historiske og implisitte NOPAT: DCF-verdiscenarioer

Avsløring: David Trainer, Kyle Guske II og Matt Shuler mottar ingen kompensasjon for å skrive om noe spesifikt lager, sektor, stil eller tema.